Stablecoins gaan een periode van grote onzekerheid in nu de Amerikaanse Securities and Exchange Commission BUSD bestempelt als "niet-geregistreerd effect" en Paxos beveelt te stoppen met het slaan van nieuwe tokens.
Signaleren deze bewegingen een bredere oorlog door Amerikaanse toezichthouders op stablecoins? Kan de SEC alle stablecoins-effecten declareren, of is BUSD een speciaal geval?
Onafhankelijke crypto-verslaggever Amy Castor, die sinds 2016 verslag doet van cryptocurrencies, is van mening dat het optreden van de BUSD rechtstreeks gericht is op 's werelds grootste crypto-uitwisseling, Binance:
“Het achter de door Paxos uitgegeven BUSD aangaan maakt deel uit van een veel breder optreden tegen crypto. Ze gaan achter de halsader aan en ze zijn van plan de bloedtoevoer af te sluiten.
Ze vervolgt: “Ze willen BUSD vermoorden omdat BUSD cruciaal is voor Binance, het grootste offshore cryptocasino. Binance converteert elke Amerikaanse dollar en stablecoin automatisch naar BUSD (de gekoppelde versie). Nu zullen ze iets anders moeten vinden om automatisch naar te converteren... waarschijnlijk Tether. Dus misschien richten de autoriteiten zich als volgende op Tether, iets dat al lang aan de gang is.”
Zelfs vóór deze regelgevende maatregelen op BUSD toonden verschillende indicatoren een grote aflossing van stablecoins tussen september 2022 en februari 2023. Kan een bank die op aflossingen draait, leiden tot een significante depegging van stablecoins? Sommigen denken van wel, wijzend op ingewikkelde kasreserves die worden aangehouden door stablecoin-schatkisten, de noodzaak van audits door derden en de ongemakkelijke relatie tussen stablecoins en de Amerikaanse schatkist.
Dus, hoe stabiel zijn stablecoins?
Soorten stablecoins
Een stablecoin is slechts een token gekoppeld aan de waarde van een activum, een algoritme of een fiat-valuta. Ze zijn enorm populair als de facto werkkapitaal voor handelaren of als een veilige haven om uit te betalen, waarbij de totale waarde vorig jaar werd verrekend met stablecoins raken $ 7 biljoen - dat is meer dan Mastercard.
Vanaf 10 februari vertegenwoordigen de drie grote, in dollars luidende fiat-collateralized stablecoins (USDT, USDC en BUSD) bijna 12% van de totale crypto-marktkapitalisatie en zijn ze goed voor 91.58% van het totale aanbod van stablecoins.
Aangezien de Amerikaanse dollar de wereldwijde reservevaluta is, trekken stablecoins er als een koppeling naar toe, maar er zijn andere categorieën. Asset-collateralized stablecoins gebruiken real-world activa, zoals goud, als onderpand om stabiele prijsniveaus te handhaven, zoals bij Paxos' PAXG.
Stablecoins die zijn gedekt door manden met cryptocurrencies, worden gedekt door andere cryptocurrencies en stablecoins, die zelf activa- of fiat-collateralized kunnen zijn. MakerDAO's Dai heeft dit model uitgevonden. Dai is een algo-stablecoin die wordt ondersteund door verschillende andere stablecoins, Ether en verpakte Bitcoin.
Meest controversiële, algoritmische stablecoins combineren een gedecentraliseerd muntmechanisme met economische prikkels om hun koppeling aan een streefwaarde, meestal de dollar, te behouden. Geautomatiseerde processen - in theorie - houden hun waarde dicht bij dat doel. Het is duidelijk nog steeds experimenteel, prijskoppelingsalgoritmen laten handelaren munten slaan en verbranden als dat nodig is om hun prijs te behouden.
In mei 2022, Terra's algoritmische stablecoin, UST, beroemd gedepegeerd vanwege het circulaire afhankelijkheidsontwerp. Meerdere wallets maakten misbruik van kwetsbaarheden in het Terra-ecosysteem en de geautomatiseerde procedures. De UST stablecoin – en zijn onderpand token, LUNA – stortte in en sleepte de markt naar een nieuwe winter.
Het slechte nieuws is dat door fiat gedekte stablecoins ook kunnen worden gedepegd in een bankrun.
Depegging en kasreserves
Stablecoins bewegen constant op en neer met hun dollarpinnen, binnen een vooraf bepaald bereik van normale beweging. Een klein aantal fluctuaties is normaal, maar aanzienlijke bewegingen gedurende een langere periode leiden tot zorgen over depegging.
"Het echte probleem is de daadwerkelijke koppeling zelf", zegt Sinclair Davidson, een econoom aan de RMIT University. “Het creëren van een vast wisselkoersregime is beproefd. Natiestaten hebben gefaald en nu probeert de particuliere sector hetzelfde te doen. Bijna alle gekoppelde uitwisselingen in de geschiedenis van de mensheid zijn het slachtoffer geweest van aanvallen.”
Bankruns zijn een self-fulfilling prophecy, aangezien klanten in paniek haasten om geld op te nemen voordat anderen hen voor zijn. Stablecoins kunnen razendsnel ontkoppelen en mogelijk ineenstorten, omdat ze op honderden crypto-uitwisselingen worden verkocht en 24/7 worden verhandeld.
Sommige zekerheden zijn minder liquide en de waarderingen van vermelde zekerheden kunnen veranderen op basis van de prijs van de onderliggende activa en de kosten om deze om te zetten in contanten. Zelfs USDT, USDC en BUSD lopen risico's die moeilijk te overzien zijn voor doorgewinterde crypto-investeerders.
Het onderpand van USDT omvat bijvoorbeeld gedekte leningen (8.7%) en andere investeringen (4%), met onbekende informatie over hun looptijdgegevens of onderliggende beveiliging. USDT ook lijsten bedrijfsobligaties en edele metalen (5.1%) in haar gecontroleerde rapporten.
Het USDT-rapport van december 2022 toont slechts 58.5% van de kasreserves in Amerikaanse staatsobligaties, met een gemiddelde vervaldatum van minder dan 60 dagen. Ter vergelijking: USDC en BUSD hebben 100% van hun onderpand bij het Amerikaanse ministerie van Financiën in de vorm van obligaties en ook sterke contante deposito's.
Dus naarmate de marktkapitalisatie van door fiat gedekte stablecoins toeneemt, zullen audits door derden die het "bewijs van onderpand" verifiëren een cruciaal onderdeel van de sector worden. Ze zijn al een actueel probleem sinds de ineenstorting van FTX en voor DAO-schatkisten, waarvan de native tokens zeer volatiel kunnen zijn. Een depeg van een bankrun is dus aannemelijk.
Lees ook
Recente depeg-bedreigingen voor inwisseling
Whale Alert - een blockchain-analysesysteem dat tokenverbrandingen en pepermuntjes rapporteert voor USDT, USDC en BUSD - registreert dat er van eind 2022 tot begin 2023 een aanzienlijke toename was in het inwisselen van stablecoins, voornamelijk in BUSD.
De dalende marktkapitalisaties van deze stablecoins bevestigen dit. Sinds hun all-time aanbodhoogtes in november 2022 tot 10 februari 2023, werd een gecombineerde $ 9.8 miljard – of 7.23% van de stablecoins – ingewisseld en verliet de cryptomarkt. Vóór de SEC-acties van 13 februari vertegenwoordigde BUSD al meer dan 31% van de aflossingen.
Crypto-investeerders hebben de afname van de stablecoin-dominantie op de cryptomarkt misschien niet opgemerkt. Stablecoins daalden van een marktkapitalisatie van 16.5% naar 12.9% in de afgelopen drie maanden, waardoor bijna $ 10 miljard aan liquiditeit uit de markt werd gehaald.
Grootschalige aflossingen hebben geleid tot verminderde liquiditeit voor stablecoins. Deze door fiat gedekte of door schatkist gedekte stablecoins kunnen de huidige cash-on-hand-ratio's stresstesten (het bereik van 20% in het geval van USDC, 6% voor BUSD en een onbekende ratio voor USDT).
Dus "fiat-collateralized" kan een verkeerde benaming zijn, aangezien tot 80% van het onderpand wordt aangehouden in schatkistpapier met een vaste looptijd van 30 dagen en slechts 20% in liquide contante deposito's.
Stablecoins zullen waarschijnlijk relatief stabiel blijven tijdens een marktcrash. Grote opnames van stablecoins op gecentraliseerde beurzen naar self-custody wallets of naar fiat kunnen echter vertragingen veroorzaken. CEX's, de fiat-op- en afritten, hebben mogelijk niet voldoende stablecoins om opnames te dekken, of het volume van stablecoin-aflossingen kan groter zijn dan het beschikbare contante geld voor onmiddellijke aflossingen.
Het laatste voorbeeld is niet getest maar mogelijk. Op 13 december 2022 stopte Binance meer dan $ 1.6 miljard aan USDC-opnames, omdat de beurs de USDC niet bij de hand had om genoemde opnames te financieren.
De vertraging was ongeveer acht uur, maar deze vertragingen bij het inwisselen kunnen een stablecoin tijdelijk ontkoppelen.
Audits door derden nodig
Volgens het attestrapport van september 2022 van Grant Thornton - de accountants van USDC - werd slechts 19.4% van USDC aangehouden als contante deposito's. De resterende 80.6% werd aangehouden als 'reserveactiva', een reeks Amerikaanse effecten met een gewogen gemiddelde vervaldatum van 29.6 dagen.
Daarom is vertrouwen in stablecoin-auditors van het grootste belang - en er is niet veel vertrouwen in de buurt. Velen in de cryptogemeenschap hebben bijvoorbeeld bedenkingen bij Tether, dat sinds 2017 zes verschillende accountantskantoren in dienst heeft genomen. Het heeft ook een boete van $ 41 miljoen gekregen van de Commodity Futures Trading Commission voor het publiceren van valse reservegegevens. De CFTC zei dat in plaats van $ 1 aan steun te hebben voor elke 1 USDT - zoals Tether beweerde - had Tether op een gegeven moment $ 61.5 miljoen terwijl er meer dan 442 miljoen USDT in omloop was.
Het accountantskantoor van Tether, Friedman LLP, werd door de SEC beschuldigd van "seriële schendingen van de federale effectenwetten", evenals ongepast professioneel gedrag en kreeg een boete van $ 1 miljoen.
Castor benadrukt de lastige acties van Tether toen het op de ochtend van 15 september 2017 een rekening opende bij Noble Bank:
"Bitfinex maakte $ 382 miljoen over van hun rekening naar de rekening van Tether, en toen liet Tether Friedman LLC hun nieuwe rekeningsaldo zien om 8 uur die dag."
Cruciaal is dat hoewel stablecoin-aanbieders onafhankelijke auditors hebben ingeschakeld, er aanzienlijke verschillen zijn tussen attesten en volledige audits. Het rapport van Grant Thorton uit september 2022 over de financiële gegevens van USDC wordt bijvoorbeeld een 'attestrapport' genoemd, geen volledige audit. In de inleiding staat een disclaimer dat Circle zelf zijn eigen financiële rapportage bevestigt:
“Het management van Circle Internet Financial, LLC is verantwoordelijk voor zijn bewering. Het is onze verantwoordelijkheid om op basis van ons onderzoek een mening te geven over de reserve-informatie in het bijbehorende USDC-reserverapport.”
Inschrijven
De meest boeiende reads in blockchain. Eenmalig geleverd
week.
Castor wijst erop dat “Een attest een momentopname is. Het betekent dat de stablecoins misschien een minuut lang volledig werden ondersteund. Dat is ongeveer alles wat het betekent.” Ze vervolgt:
“Bij een volledige controle wil je zoeken naar niet-gerapporteerde aansprakelijkheden. U wilt ook de reserve in de loop van de tijd controleren - om ervoor te zorgen dat de uitgever van stablecoin de accountant niet voor de gek houdt, zoals Tether in 2017 deed.
Samengevat, de volgende bankrun zou de USDC kunnen depegen als meer dan 20% van de contante stortingen nodig is om de aflossingen van klanten in korte tijd uit te voeren, en de besmetting zou zich snel kunnen verspreiden. De marktkapitalisatie voor stablecoins is nu te groot voor de Amerikaanse overheid om te negeren.
Wat is er gebeurd met BUSD?
In februari heeft de SEC een Wells-kennisgeving afgegeven (wat betekent dat het handhavingsmaatregelen overweegt) aan Paxos, waarin wordt beweerd dat BUSD een niet-geregistreerd effect is. Paxos kan nu reageren met haar zaak tegen vervolging. Maar de SEC heeft verklaard dat het de meeste crypto-activa als effecten beschouwt, inclusief stablecoins.
"We weten niet precies waarom de SEC zich op BUSD richt, omdat de kennisgeving van Wells niet openbaar is en de SEC nog geen klacht heeft ingediend", vertelt Castor aan Magazine.
“Dus we weten niet of er iets speciaals is aan BUSD dat de SEC niet leuk vindt of dat ze van plan zijn om alle stablecoins te targeten. Zeker, dat laatste is waar iedereen in crypto bang voor is.”
Een gerucht dat de SEC Circle een Wells-bericht had gestuurd via USDC, werd snel ontkend.
Volgens Castor is BUSD uitgegeven door Paxos geen "investeringscontract" volgens de Howey-test (die bepaalt wat een effect is volgens de Amerikaanse wet) omdat er geen winstverwachting is. De Securities Act van 1933 bevat echter meer dan 30 kenmerken die een beveiliging definiëren.
"We kunnen ook niet uitsluiten dat de SEC zich mogelijk ook op BUSD richt, omdat het de relatie die Paxos met Binance heeft niet prettig vindt."
Ze vervolgt: "De relatie van Paxos met Binance en de Binance-peg BUSD past niet goed bij de NYDFS, dus de NYDFS heeft Paxos gevraagd om te stoppen met het uitgeven van BUSD en door te gaan met een ordelijke aflossing, wat KYC/AML betekent."
Ter verduidelijking: er zijn twee vormen van BUSD: de door Paxos uitgegeven BUSD, een Ethereum ERC-20-token, en een tweede versie genaamd Binance-Peg BUSD die wordt uitgegeven door Binance en wordt uitgevoerd op een overvloed aan andere blockchains.
“Terwijl de door Paxos uitgegeven BUSD wordt gedekt door echte dollars op bankrekeningen, is de Binance-Peg BUSD een stablecoin van een stablecoin. Soms wordt het goed ondersteund, en soms niet', zegt Castor. Dat zou de zorg van de SEC kunnen zijn.
Paxos verzilvert alleen BUSD op de Ethereum-blockchain, niet verpakte BUSD. Sommigen geloven dat de prijs van Bitcoin is gestegen omdat gebruikers die hun BUSD niet kunnen inwisselen, Bitcoin kopen om uit te betalen.
Castor denkt ook dat deze BUSD-aflossing problemen veroorzaakt met banken, aangezien $ 16 miljard uit de banken wordt gezogen. Paxos houdt deposito's aan bij enkele banken, waaronder de twee grote cryptobanken, Silvergate en Signature. "Silvergate ligt al onder vuur omdat het een reddingspakket van $ 4.3 miljard kreeg van een Federal Home Loan Bank. Na de FTX-implosie haalden de andere cryptoklanten van Silvergate in paniek hun geld tevoorschijn en verloor de bank $ 8.1 miljard aan deposito's, "zegt ze.
'Ze waren niet insolvent - ze hadden leningen om die deposito's te dekken, maar hadden geen liquide middelen op voorraad. Dus kregen ze een lening van $ 4.3 miljard van de Fed.
Dit is een voorbeeld van het soort besmetting waar de Amerikaanse regering zich zorgen over maakt en verklaart waarom ze druk bezig is geweest met het opzetten van firewalls tussen traditionele banken en de crypto-industrie.
Davidson waarschuwt echter dat er een aantal problemen te verwachten zijn met elke innovatieve financiële technologie.
“Mislukking hier in de crypto-industrie mag niet worden veroordeeld als een bewijs van hoe verschrikkelijk crypto is. Dit is altijd gebeurd in de menselijke geschiedenis. Om niet te zeggen dat stablecoins niet zullen slagen, maar we moeten nog steeds veel vallen en opstaan verwachten”, zegt Davidson.
US Treasury en besmettingsrisico
Stablecoins worden ook substantiële houders van Amerikaanse effecten, wat niet alleen risico's met zich meebrengt voor de cryptomarkten, maar ook voor obligatiehouders en de Amerikaanse overheid.
Volgens het Amerikaanse ministerie van Financiën zou de gecombineerde marktkapitalisatie van stablecoins in Amerikaanse dollar vanaf oktober 2022 hen de 16e grootste houder van Amerikaanse effecten maken, na Singapore en vóór Saoedi-Arabië, Korea, Noorwegen, Duitsland en 20 andere landen.
Een meerderheid van het onderpand van deze stablecoins was in Amerikaanse staatsobligaties. Een run op stablecoins zou kunnen overslaan naar obligatiemarkten, aangezien emittenten van deze cryptocurrencies mogelijk Amerikaanse staatsobligaties moeten verkopen om aflossingen te honoreren, waarschuwt Eswar Prasad, professor economie aan de Cornell University:
“En een groot volume aan aflossingen, zelfs in een redelijk liquide markt, kan voor onrust zorgen op de onderliggende effectenmarkt. En gezien het belang van de markt voor staatsobligaties voor het bredere financiële systeem in de VS, […] denk ik dat regelgevers terecht bezorgd zijn.”
Davidson is het daarmee eens. “Depegging kan overslaan naar niet-cryptomarkten. Terwijl beleggers crypto-activa verkopen, verkopen ze ook niet-crypto-activa. Na verloop van tijd zullen we verwachten dat de correlatie zal stijgen, vergelijkbaar met alle risicovolle activa.”
De correlatie vindt plaats, zegt Davidson, "omdat sommige groepen individuen in toenemende mate eigenaar zijn van beide categorieën activa."
Deze complexe relatie tussen stablecoins en Amerikaanse staatsobligaties als onderpand betekent dat er regelgeving aankomt. Hoewel de SEC kan proberen te reguleren via handhaving, heeft het Congres het laatste woord.
Regeling op handen
Vlak voor Kerstmis 2022 diende de vertrekkende senator Pat Toomey uit Pennsylvania een wetsvoorstel met de titel "Stablecoin Transparency of Reserves and Uniform Safe Transactions Act of 2022" in bij de Amerikaanse Senaat. Het wetsvoorstel omvatte plannen voor gestandaardiseerde openbaarmakingsvereisten en attesten door geregistreerde accountantskantoren voor uitgevers van stablecoins. Het stelde ook een licentiesysteem voor uitgevers van stablecoin voor en verbeterde consumentenbescherming door voorrang te geven aan consumenten als een uitgever van stablecoin insolvent zou worden.
Ari Redbord, hoofd juridische en overheidszaken bij TRM Labs - een blockchain-inlichtingenbedrijf - vertelt Magazine dat de transparantie van blockchain eigenlijk heel gunstig is voor regelgevers en wetshandhavingsinstanties en "uiteindelijk kan helpen illegale activiteiten te voorkomen, de marktintegriteit te behouden en systeemrisico's te verminderen. ”
Redbord was vroeger een senior adviseur van de adjunct-secretaris en de ondersecretaris voor terrorisme en financiële inlichtingen bij de Schatkist. Hij merkt op dat zelfs de ineenstorting van Terra geen invloed had op de bredere economie.
"Beleidsmakers zoals de Amerikaanse minister van Financiën - zelfs in reactie op Terra - hebben duidelijk gemaakt dat stablecoins vandaag de dag geen significant risico vormen voor het bredere financiële systeem."
Hoewel het Congres vorig jaar geen overeenstemming kon bereiken over wetgeving, wijst Redbord erop dat "stablecoins een van de weinige gebieden zijn waarover we algemene overeenstemming zien tussen beleidsmakers en de industrie."
"We zullen dit jaar waarschijnlijk vooruitgang zien met een wetsvoorstel over stablecoins dat 1:1 gescheiden reserves, zinvolle audits en andere controles voor consumentenbescherming vereist", zegt hij. In deze meer optimistische visie zullen regelgevende richtlijnen de industrie helpen en leiden tot een bredere acceptatie.
Lees ook
Bron: https://cointelegraph.com/magazine/unstable-coins-de-pegging-bank-runs-other-risks-2023/