Aandelen die naar $ 0 kunnen gaan als Fed de rente verhoogt: Freshpet

De tijd dringt voor geldverslindende bedrijven die overeind worden gehouden met gemakkelijke/goedkope toegang tot kapitaal. Deze 'zombie'-bedrijven lopen het risico failliet te gaan als ze niet meer schulden of eigen vermogen kunnen aantrekken, wat niet zo eenvoudig is als vroeger.

Nu de Fed de rente verhoogt en kwantitatieve versoepeling beëindigt, droogt de toegang tot goedkoop kapitaal snel op. Tegelijkertijd hebben veel bedrijven te maken met dalende marges en kunnen ze gedwongen worden om in gebreke te blijven met rentebetalingen zonder de mogelijkheid van herfinanciering. Aangezien deze zombiebedrijven geen geld meer hebben om het hoofd boven water te houden, zullen de risicopremies over de hele markt stijgen, wat de liquiditeit verder zou kunnen drukken en een escalerende reeks van zakelijke wanbetalingen zou kunnen veroorzaken.

Dit rapport bevat FreshpetFRPT
, een zombiebedrijf met een hoog risico dat zijn aandelen naar $ 0/aandeel gaan.

Zombiebedrijven met weinig geld zijn riskant

Bedrijven met veel geld en weinig contant geld zijn riskant in de huidige markt. Gedwongen worden om in deze omgeving kapitaal aan te trekken, zelfs als het bedrijf uiteindelijk succesvol is, is niet goed voor de bestaande aandeelhouders.

Figuur 1 toont de zombiebedrijven die het meest waarschijnlijk als eerste zonder geld komen te zitten, op basis van de vrije kasstroom (FCF) en contanten op de balans gedurende de laatste twaalf maanden (TTM). Elk bedrijf in figuur 1 heeft:

• Negatieve rentedekkingsratio (EBIT/rentelasten)
• Negatieve FCF over de TTM
• Minder dan 24 maanden voordat het meer kapitaal nodig heeft om de TTM FCF burn rate te subsidiëren
• Been a Danger Zone keuze geweest

Het is niet verrassend dat de bedrijven die het meeste risico lopen dat hun aandelenkoers naar $ 0 gaat, degenen zijn met een slecht onderliggend bedrijfsmodel, dat door beleggers over het hoofd werd gezien tijdens de meme-aandelengedreven marktwaanzin van 2020-2021. Bedrijven zoals Carvana, Freshpet, Peloton en Squarespace (SQSP) hebben minder dan zes maanden aan contanten op hun balans op basis van hun FCF-verbranding in de afgelopen twaalf maanden. Deze aandelen hebben een reëel risico om naar nul te gaan.

Figuur 1: Aandelen in gevarenzones met minder dan twee jaar aan contanten bij de hand: vanaf 1Q22

Om "Maanden vóór faillissement" te berekenen, heb ik de TTM FCF-burn gedeeld door 12, wat gelijk is aan de maandelijkse cash burn. Vervolgens deel ik contanten en equivalenten op de balans tot en met 1Q22 door maandelijkse cash burn.

En overgewaardeerde zombie-aandelen zijn het meest risicovol

Aandelenwaarderingen die hoge verwachtingen voor toekomstige winstgroei verankeren, voegen meer risico toe aan het bezit van aandelen van zombiebedrijven met nog maar een paar maanden aan contanten. Voor de meest risicovolle zombiebedrijven weerspiegelt niet alleen de aandelenkoers niet de korte termijn problemen waarmee het bedrijf wordt geconfronteerd, maar het weerspiegelt ook onrealistisch optimistische veronderstellingen over de langdurig winstgevendheid van het bedrijf. Bij deze aandelen wordt het overwaarderingsrisico gestapeld bovenop het kasstroomrisico op korte termijn.

Hieronder zal ik Freshpet van naderbij bekijken en de cash burn van het bedrijf beschrijven en in hoeverre de aandelenkoers nog verder zou kunnen dalen.

Freshpet (FRPT: $ 55/aandeel)

Ik heb Freshpet (FRPT) in februari 2022 in de gevarenzone geplaatst en het aandeel presteerde sindsdien 500% beter dan de S&P 24 als short. Zelfs na een daling van 69% van het hoogste punt in 52 weken en 44% YTD, denk ik dat het aandeel veel meer nadelen heeft.

Freshpet heeft de omzet laten groeien ten koste van de winst, en de omzetgroei heeft geleid tot meer cash burn, waardoor het aandeel dreigt te dalen tot $ 0 per aandeel. De vrije kasstroom (FCF) van het bedrijf is sinds 2017 elk jaar negatief en de FCF-verbranding is de afgelopen jaren verslechterd.

Volgens figuur 2017 heeft Freshpet sinds 691 $ 2 miljoen aan FCF verbruikt.

Tijdens de TTM die in het eerste kwartaal van 1 eindigde, verbrandde Freshpet $ 22 miljoen. Met slechts $ 386 miljoen aan geldmiddelen en kasequivalenten op de balans aan het einde van 30Q1, kon het kassaldo van Freshpet zijn FCF-brandwonden slechts minder dan een maand na 22Q1 aanhouden. Freshpet heeft aandelen uitgegeven die het bedrijf in mei 22 netto $ 338 miljoen opleverden. Het management van Freshpet merkt op dat het geld zou worden gebruikt voor "algemene bedrijfsdoeleinden", waaronder investeringen, ontwikkeling van zijn keukens, investeringen of terugbetalingen van schulden.

Op basis van de TTM-cash burn-percentages kan dit nieuwe kapitaal het bedrijf vanaf vandaag nog 9 maanden overeind houden.

Als Freshpet zijn productie- en distributiecapaciteit blijft uitbreiden en hoge advertentiekosten maakt om zijn omzetgroei te ondersteunen, kan het binnen 9 maanden zonder geld komen te zitten.

Figuur 2: Cumulatieve vrije cashflow van Freshpet tot en met 1Q22

Geprijsd om groter te zijn dan JM Smucker en General Mills
GIS
Segmenten voor diervoeding

Hieronder gebruik ik mijn reverse discounted cashflow (DCF)-model om de toekomstige cashflowverwachtingen te analyseren die in de aandelenkoers van Freshpet zijn ingebakken. Ik geef ook twee aanvullende scenario's om het neerwaarts potentieel van aandelen te benadrukken als de inkomsten van Freshpet tegen redelijkere tarieven groeien.

Als ik aanneem dat Freshpet's:

• De NOPAT-marge verbetert onmiddellijk tot 6% (vergeleken met de marge van -6% van Freshpet in 2021, -7% marge ten opzichte van de TTM en gelijk aan de marktkapitalisatie-gewogen gemiddelde TTM-marge van de peer group) en
• de omzet groeit jaarlijks met 34% tot 2028, dan

het aandeel zou vandaag $ 55/aandeel waard zijn - gelijk aan de huidige aandelenkoers. Ter referentie: de peer group omvat Amazon.com (AMZN), Chewy Inc. (CHWY), Colgate-PalmoliveCL
, Costco Wholesale (COST), General Mills (GIS), Nestle (NSRGY), JM Smucker (SJM) en Tyson Foods (TSN).

In deze scenario, Freshpet genereert $ 3.3 miljard aan inkomsten in 2028 of gelijk aan de verkoop van TTM-dierenvoeding van Colgate-Palmolive, 1.2x de verkoop van TTM-dierenvoeding van JM Smucker en 1.6x de verkoop van TTM-dierenvoeding van General Mills.

Houd er rekening mee dat het aantal bedrijven dat gedurende zo'n lange periode jaarlijks met meer dan 20% groeit, is: ongelooflijk zeldzaam, waardoor de verwachtingen in de aandelenkoers van Freshpet ronduit onrealistisch zijn.

DCF-scenario 2: aandelen zijn $ 43 waard bij consensusgroei

Ik voer een tweede DCF-scenario uit om de neerwaartse risico's van het bezit van Freshpet te benadrukken, mocht het groeien bij consensus-inkomstenramingen. Als ik aanneem dat Freshpet's:

• NOPAT-marge verbetert tot 6% in 2021,
• de omzet groeit met consensuspercentages in 2022 en 2023, en
• de omzet groeit elk jaar met 28% van 2024-2028, dan

de voorraad zou de moeite waard zijn $ 43 / aandeel vandaag – of 22% onder de huidige aandelenkoers. In dit scenario genereert Freshpet $ 2.6 miljard aan inkomsten in 2028, wat nog steeds 80% is van de TTM-verkoop van huisdierenvoer van Colgate-Palmolive, gelijk aan de verkoop van TTM-voer voor huisdieren van JM Smucker en 1.3x de verkoop van TTM-voer voor huisdieren van General Mills.

DCF-scenario 3: FRPT heeft 44%+ nadeel

Ik bekijk een definitief DCF-scenario om het neerwaartse risico te evalueren als Freshpet de omzet zou laten groeien volgens de consensusverwachtingen voor marktgroei. Als ik aanneem dat Freshpet's:

• NOPAT-marge verbetert onmiddellijk tot 6% en
• de omzet groeit tot 24 met een CAGR van 2028% (gelijk aan de marktprognose voor vers voer voor huisdieren)

de voorraad zou gewoon waard zijn $ 31 / aandeel vandaag – een nadeel van 44% ten opzichte van de huidige aandelenkoers.

Figuur 3 vergelijkt de historische omzet van Freshpet met de impliciete omzet in elk van de bovenstaande DCF-scenario's. Ik neem ook de TTM-verkoop van huisdiervoeding van collega's JM Smucker, Colgate-Palmolive en General Mills mee.

Afbeelding 3: Historische en impliciete inkomsten van Freshpet: DCF-waarderingsscenario's

Elk van de bovenstaande scenario's gaat er ook van uit dat Freshpet de omzet, NOPAT en FCF laat groeien zonder het werkkapitaal of de vaste activa te vergroten. Deze veronderstelling is hoogst onwaarschijnlijk, maar stelt me ​​in staat best-case scenario's te creëren die de verwachtingen die in de huidige waardering zijn ingebed, aantonen. Ter referentie: het geïnvesteerde TTM-kapitaal van Freshpet is zes keer het niveau van 2016. Als ik aanneem dat het geïnvesteerde kapitaal van Freshpet in een vergelijkbaar historisch tempo toeneemt in DCF-scenario's 2-3 hierboven, is het neerwaartse risico zelfs nog groter.

Openbaarmaking: David Trainer, Kyle Guske II en Matt Shuler ontvangen geen vergoeding om te schrijven over een specifieke voorraad, stijl of thema.