Het FTX US-voorstel dat het congres en de crypto-derivatenwereld schokte

In maart heeft de Commodity Futures Trading Commission (CFTC) heeft om openbaar commentaar gevraagd op voorstel van FTX US om hun Derivatives Clearing Organization (DCO)-licentie te wijzigen. om margehandel aan te bieden aan particuliere klanten in wat wordt beschouwd als een ‘niet-tussenhandelsmodel’ van de handel in cryptoderivaten. Voor degenen die regelmatig in futures en opties handelen, weet u waarschijnlijk dat margetransacties worden afgehandeld via een Futures Commission Merchant (FCM)-tussenpersoon.

Het is uiteraard geen besluit dat de CFTC lichtvaardig lijkt te zijn aangegaan, en ook niet een besluit dat volgens het Congres snel moet worden overwogen, aangezien derivaten een gevoelig onderwerp zijn als het gaat om de oorzaken van de mondiale financiële crisis. Als voormalige Amerikaanse toezichthouder hebben het gebrek aan transparantie op de derivatenmarkt en de concentraties van risico dit land op de rand van mislukking op de mondiale financiële markten gebracht. Het is dus begrijpelijk waarom er zoveel ophef is over een gloednieuwe cryptobeurs die op zoek is naar de manier veranderen waarop margehandel voor derivaten op retailniveau wordt afgehandeld.

In dit verhaal bekijk ik eerst de tijdlijn van de gebeurtenissen met betrekking tot dit voorstel en vervolgens een interview met Brett Harrison, de president van FTX US, die uiteenzet waarom dit voorstel belangrijk is en zijn geloof in hoe dit soort margeverrekening de inherente risico's daadwerkelijk vermindert. in de huidige derivatenmarkt.

Timeline

4 januari 2022 – Rostin Benham wordt beëdigd als voorzitter van de CFTC, nadat hij is voorgedragen door president Biden. Benham besteedt wat hij beschrijft als maanden aan het werken achter de schermen met FTX US aan hun nieuwe voorstel met betrekking tot de vereffening van margetransacties voor cryptoderivaten op retailniveau.

10 maart 2022 – De CFTC maakt formeel bekend dat derivatenclearingorganisaties (DCO's) de clearing van producten met een marge rechtstreeks aan deelnemers willen aanbieden zonder gebruik te maken van een FCM-tussenpersoon. De CFTC kondigt ook aan dat zij een formeel verzoek van FTX US Derivatives (FTX) beoordeelt om haar registratie te wijzigen en haar bestaande niet-tussenhandelsmodel, dat momenteel futures- en optiecontracten op volledig onderpandbasis cleart, te wijzigen in clearingmargeproducten voor retaildeelnemers, terwijl zij doorgaat met een niet-tussenmodel. De CFTC vraagt ​​om openbaar commentaar op de FTX die oorspronkelijk binnen 30 dagen moet worden betaald.

24 maart 2022 – De CFTC kondigt aan dat zij het verzoek om openbaar commentaar op FTX verlengt tot 60 dagen, en verschuift de vervaldatum naar 11 mei, wat nog twee weken is. Via deze weg kunnen opmerkingen worden geplaatst link en materialen van FTX US kunnen worden beoordeeld hier.

31 maart 2022 – De Landbouwcommissie van het Huis houdt een hoorzitting genaamd 'State of the CFTC', waarbij voorzitter Rostin Benham van de CFTC de enige getuige is. Voorzitter David Scott (D-GA) van de commissie begint de hoorzitting met een ontroerende verklaring over zijn ‘liefde en genegenheid’ voor het grootste financiële systeem ter wereld, en zijn achtergrond aan de Wharton School of Business, dat degenen die kijken, “…de bezorgdheid die ik heb over deze cryptocurrency-situatie.”

“Nu begrijp ik dat er een voorstel in behandeling is bij de CFTC door een cryptocurrency-uitwisseling die goedkeuring zoekt om een ​​nieuwe en ongeteste beurs te exploiteren … een nieuwe en niet-geteste beurs die goedkeuring zoekt om te opereren in een nieuw en niet-getest systeem voor het clearen van derivatentransacties en ik Ik ben hier erg bezorgd over... erg bezorgd over dit voorstel en de brede implicaties die het met zich meebrengt”, aldus Scott.

Scott kondigde aan dat hij op dinsdag 17 mei een hoorzitting organiseert in de Landbouwcommissie van het Huis, gebaseerd op zijn overtuiging dat het FTX-voorstel meer herziening en meer toezicht nodig heeft. Tijdens de hoorzitting zou worden gekeken naar de manier waarop traditionele clearinghouses zoals de Chicago Mercantile Exchange (CME) en de Intercontinental Exchange (ICE) tegen het FTX US-voorstel aankijken en dat hij de CEO's van zowel CME als ICE uitnodigde om te getuigen tijdens deze komende hoorzitting.

Binnenkort Beschikbaar

11 mei 2022 – Deadline om te reageren op de FTX. Volgens de website waar belanghebbenden commentaar op het voorstel kunnen geven, zijn er al maar liefst 768 reacties geplaatst.

17 mei 2022 – De datum waarop Scott een hoorzitting heeft beloofd met de CEO’s van de Commodity Mercantile Exchange (CME) en de Intercontinental Exchange (ICE) om te luisteren naar de traditionele clearinghouses die hun mening geven over het niet-gemedieerde model van margeclearing van cryptocurrency-derivaten door FTX US .

25 mei 2022 – Er zal een rondetafelconferentie van CFTC-personeel worden gehouden met DCO's, FCM's, FCM-klanten, eindgebruikers, academici, handelaars voor eigen rekening, publieke belangengroepen en anderen om in detail de gevolgen in het algemeen van niet-gemedieerde modellen van margeclearing te bespreken.

Interview met Brett Harrison, president van FTX US

Jason Brett: Kunt u ons iets vertellen over het belang van de beoordeling door de CFTC van uw aanvraag om uw registratie te wijzigen om een ​​nieuw soort clearingproces mogelijk te maken voor derivaten die rechtstreeks tussen FTX US en uw klanten staan?

Brett Harrison: Het verhaal en de betekenis zijn nog niet echt opgepikt, maar ik denk dat het zeker een onderwerp is... Ik denk dat de betekenis echt niet genoeg kan worden benadrukt. In crypto gebeurt 97% of meer van dat derivatenvolume offshore buiten de Verenigde Staten. En dat komt omdat, om deze crypto-native bedrijven derivaten in de VS te kunnen aanbieden, ze de juiste CFTC-licenties hadden moeten krijgen en dan zullen ze die producten kunnen aanbieden, maar die licenties kunnen moeilijk en lang zijn. verkrijgen. FTX US verkreeg de licenties door de overname van Ledger X, maar de licentieaanduiding van Ledger X vereiste volledige onderpand voor producten. Het punt van deze aanvraag is dus om de DCO-aanduiding te wijzigen om volledig onderpand uit de vereisten te kunnen verwijderen, zodat mensen marge kunnen storten en hefboomwerking op posities kunnen krijgen. En door dit te doen, kunnen we echt concurreren als derivatenbeurs in de VS

Brett: Waarom moet u de licentie van de CFTC wijzigen? Waarin verschillen cryptocurrency-derivaten?

Harrison: De manier waarop FTX derivatenhandel met klanten uitvoert, is nieuw in drie verschillende dimensies. Eén daarvan is een 'direct to retail'- of 'direct to customer'-margemodel. De manier waarop elke crypto-uitwisseling in de VS of wereldwijd werkt, is dat klanten zich bij de beurs aansluiten en direct het opstellen van onderpand bij de beurs posten. Wanneer al het onderpand rechtstreeks door de beurs wordt gepost, kan die crypto-uitwisseling ook het risico in het systeem volledig meten. Tegenwoordig is het feitelijk onmogelijk om het volledige risico van het Commodities Mercantile Exchange (CME) clearinghouse te kennen, omdat CME vertrouwt op de zorgvuldigheid die de Futures Commission Merchant (FCM) namens hun klanten heeft gedaan. Bijvoorbeeld om de kredietwaardigheid van de klanten te kennen om te beslissen hoeveel de FCM waarschijnlijk van hen kan ontvangen in het geval van een margestorting. Bij ons is dat niet het geval; al het onderpand wordt vooraf rechtstreeks van de klant naar de DCO gepost.

Nummer twee: CME, ICE, hebben in principe een dagelijks margesysteem waarbij ze de initiële margevereisten voor de volgende 24 uur berekenen, wat één keer per dag is, vijf dagen per week tijdens de normale handelsuren. Het FTX Amerikaanse derivatenmargemodel stelt voor om dat risico elke 30 seconden, 24 uur per dag, zeven dagen per week te berekenen. Dit is realtime risicoberekening en margebepaling. En de sterke overtuiging die wij hier koesteren is dat dit zal resulteren in een veel veiliger systeem voor de financiële markten, want in plaats van je zorgen te maken dat als je op vrijdag om 3 uur een positie inneemt en er op zaterdag een catastrofale mondiale gebeurtenis plaatsvindt, je plotseling 24, 48 of 72 uur wachten voordat de marges opnieuw worden beoordeeld, wat uiteindelijk resulteert in grote ontwrichtingen en de liquidatie van mensen. In plaats daarvan kunnen we mensen stukje bij beetje op een continue manier liquideren. We kunnen risico's uit het systeem wegspoelen, opnieuw op een continue manier. En dit is uiteindelijk een veiligere, effectievere manier om risico’s te beheersen. En dit wordt empirisch bewezen door het feit dat we dit model met vele miljarden dollars per dag hebben kunnen toepassen op de overzeese derivatenmarkt met FTX, waar we grote prijsbewegingen zijn tegengekomen met activa zoals Bitcoin.
BTC
en Ether
ETH
.

De derde dimensie is het margemodel zelf. Een nieuw marktmodel is al heel lang niet meer goedgekeurd. En over het algemeen duurt het erg lang voordat nieuwe margemodellen door toezichthouders worden goedgekeurd. Het zou dus op zichzelf een belangrijke gebeurtenis zijn als er via deze beurs een nieuw margemodel voor ons zou worden goedgekeurd. Om nog maar te zwijgen van het feit dat we het eerste crypto-native bedrijf zouden zijn dat margeproducten in de VS zou kunnen aanbieden. Op dit moment kun je met de CME geen Bitcoin in de CME plaatsen voor onderpand. Je moet contant geld uitgeven en er is dus een probleem met de kapitaalefficiëntie als je Bitcoin versus Bitcoin-futures wilt verhandelen. Ons doel is om de spot en het derivatenplatform samen onder één dak te kunnen integreren.

Brett: Bent u van mening dat uw manier van werken een gezondere manier is voor de financiële markten in het algemeen?

Harrison: Het korte antwoord: het is absoluut een veiliger systeem. Eigenlijk is het een grotere zorg voor mensen die om vier uur 's ochtends wakker blijven en ontdekken dat 4% van hun positie is geliquideerd. Het is een boer die een maïsfuture heeft gekocht en plotseling, als gevolg van drie dagen durende prijsbewegingen, maandag wakker wordt en ontdekt dat de prijs van koeien plotseling met 10% is gestegen op een zeer discontinue manier. En hun hele positie wordt in één keer geliquideerd. En ze hebben niet eens genoeg tijd om meer onderpand te plaatsen en moeten de positie feitelijk opnieuw betreden, in plaats van in kleine batches te worden geliquideerd. Dit geeft mensen in realtime de mogelijkheid om terug te komen en onderpand te posten. We denken dus dat dit een gezondere manier is om markten in het algemeen te exploiteren, en ik denk, weet je, niet alleen de markten voor cryptoderivaten. Ik denk dat het 10/24 karakter van cryptomarkten resulteert in veel minder, je weet wel, discontinue gebeurtenissen die je onder normale omstandigheden ziet, waarbij er van de ene op de andere dag groot nieuws over effecten of derivaten naar buiten kan komen, op een manier dat mensen dat niet kunnen. daadwerkelijk hun mening uiten en prijsvorming mogelijk maken en op een efficiënte manier risico aangaan of wegnemen.

Brett: Heeft u goede hoop dat de 97% van de handel in cryptoderivaten die momenteel offshore plaatsvindt, terugkeert naar de VS, als voordeel voor ons land?

Harrison: Denk voor het merendeel van de volumetransacties in de VS aan aandelenindexfutures of obligatiefutures. Een groot deel van dat volume vindt plaats in de VS en de sterke overtuiging hierachter is dat de VS enkele van de best gereguleerde markten ter wereld heeft. En beleggers hebben het vertrouwen dat ze in grote hoeveelheden kunnen handelen met lage latenties op een markt waar beleggers weten dat er goede regelgeving en toezicht is. Over het algemeen is het dus beter en gezonder voor de mondiale cryptomarkten en de derivatenmarkten in het algemeen als dat volume in de VS wordt verhandeld onder toezicht van de Amerikaanse federale toezichthouders. En op dit moment, vanwege onduidelijkheid of vanwege moeilijkheden bij het verkrijgen van bepaalde licenties, of gewoon historisch gezien in de manier waarop Amerikaanse toezichthouders nieuwe producten benaderen, gebeurt een groot deel van dat volume offshore, en voor een groot deel daarvan zou het beter zijn voor de gezondheid van het hele ecosysteem. volume om onshore naar de Amerikaanse markt te verplaatsen. Het is niet logisch dat slechts 2% tot 3% van het totale volume aan cryptofutures in de VS wordt verhandeld. Dat is wat we willen veranderen en daarom hebben we bij FTX US een aanpak gevolgd door te zeggen dat we gereguleerd willen worden. we willen de voordeur van het regelgevingssysteem binnenlopen en licenties krijgen binnen de bestaande kaders, en niet wachten tot er in de toekomst iets nieuws gebeurt. We willen nu een vergunning hebben voor alle huidige routes en zoveel mogelijk van die handel naar de Amerikaanse kusten kunnen brengen. En wij zijn niet de enigen als je recente trends ziet.

Brett: Kun je me iets over jezelf vertellen, zodat de lezers je kunnen leren kennen?

Harrison: Zeker. Dus kwam ik in mei 2021 bij FTX US terecht voordat we voor het eerst met Ledger X in gesprek gingen over de overname ervan. Mijn reis naar FTX kwam eigenlijk via Sam Bankman-Fried. Hij en ik hebben vier jaar samengewerkt bij James Street toen hij handelaar was en ik daar technisch manager was. Het grootste deel van acht jaar van mijn carrière heb ik bij Jane Street doorgebracht. Mijn blootstelling aan crypto begon toen ik aan het handelen was op de beurs toen ze hun crypto-arbitragebureau oprichtten.

En dus ging ik een tijdje apart en Sam ging op pad om Alameda en later FTX te starten. Wetende dat er zo'n groot gat zat in de cryptomarkt, namelijk de VS en omdat hij zelf uit de VS kwam, wilde Sam zich echt op de Amerikaanse markt begeven en daarom startte hij FTX US als een afzonderlijk bedrijf om zich bezig te houden met het gelicentieerde en gereguleerde pad. in de VS om uiteindelijk diensten als futures en opties aan Amerikaanse klanten aan te kunnen bieden. En hij wilde iemand binnenhalen die kon helpen deze inspanningen te leiden en hier een echt bedrijf op te zetten en dat is waar hij voor het eerst met mij in contact kwam en mij rekruteerde om president te worden van wat nu FTX US is.

Brett: Oké, heel erg bedankt voor je tijd.