Tech-aandelen zullen waarschijnlijk achterblijven in de volgende bullmarkt

Het is een lange december geweest voor technologieaandelen.

De Nasdaq is deze maand 8% gedaald en is year-to-date 32% gedaald. Dat zet de tech-heavy index op schema voor de ergste daling in december sinds het uiteenspatten van de dotcom-zeepbel twintig jaar geleden.

Technologieaandelen presteerden om verschillende redenen ondermaats.

Ten eerste is er een ongunstige macro-economische achtergrond met een wereldwijde vertraging van de economische groei. Wanneer het bbp historisch is vertraagd, geldt dat ook voor de relatieve prestatie van economisch gevoelige technologieaandelen.

Ten tweede is er het agressieve beleid van de Federal Reserve. De rentetarieven zijn dit jaar sterk gestegen, wat heeft geleid tot een inkrimping van de waardering van de meest gewaardeerde bedrijven, waarvan er vele in de technologiesector zijn gevestigd. Ter vergelijking: de Russell 1000 Value Index is year-to-date slechts 8% gedaald, terwijl de Russell 1000 Growth Index 29% is gedaald.

Zullen vergelijkbare macro- en monetaire krachten in 2023 techaandelen onder druk blijven zetten? De tijd zal het leren, maar de fundamentele vooruitzichten zijn niet inspirerend.

De S&P 500 informatietechnologiesector wordt momenteel verhandeld tegen 21 keer de toekomstige winst, vergeleken met een 17 keer veelvoud voor de bredere S&P 500. Het zou logisch zijn om een ​​premie van 23% te betalen voor technologie als het fundamentele momentum van de sector superieur was. Maar dat is niet echt het geval.

Volgens schattingen van Bloomberg zal technologie naar verwachting de winst alleen met -0.6% laten groeien in 2022 en met 3.5% in 2023. Die gecombineerde groeipercentages blijven achter bij de S&P 500, die naar verwachting de winst met 5.3% in 2022 en 2.7% in 2023 zal laten groeien.

Bovendien hebben technologie-investeerders te maken met een andere belangrijke tegenwind die zelden wordt besproken, en dat is: leiders in de bullmarkt worden vaak achterblijvers in de volgende cyclus.

Bear Markets zorgen typisch voor nieuw leiderschap

In de afgelopen dertig jaar hebben Amerikaanse aandelen drie grote bullmarkten gekend. Interessant is dat de top drie sectorleiders bij elke voorbijgaande cyclus rouleerden.

Ten eerste was er de bullmarkt van de jaren 1990, aangevoerd door het verbluffende prijsrendement van +1,690% in de informatietechnologiesector. De tweede en derde plaats in dat decennium waren financiële instellingen (+608% en duurzame consumentengoederen +442%).

Na de bullmarkt van de jaren negentig was er een bearmarkt (1990-3-23 – 2000-10-09) waarin de technologiesector 2002% verloor in vergelijking met een verlies van 82% voor de S&P 47.

In de daaropvolgende bullmarkt (10/09/2002 – 10/09/2007) behaalde de technologiesector het vierde beste rendement. Ondertussen bleven ook de sectoren financiële dienstverlening en duurzame consumptiegoederen achter in de daaropvolgende bull, met een 7e en 8e plaats van de tien S&P 500-sectoren.

De bullmarkt die tussen 2002 en 2007 duurde, zag nieuw leiderschap. Die cyclus was vooral gunstig voor investeringen in natuurlijke hulpbronnen. De drie best presterende sectoren waren energie, nutsbedrijven en materialen.

En hoe presteerden die topsectoren in de volgende bullmarkt (3/9/2009 – 1/3/2022)? Niet zo goed. Alle drie eindigden ze bij de onderste vijf, met energie in de caboose.

Waarom verandert sectorleiderschap elke cyclus?

Er zijn zowel fundamentele als psychologische redenen die sectorrotatie stimuleren.

Aan de fundamentele kant is het belangrijk om te onthouden dat elke conjunctuurcyclus uiteindelijk eindigt. In de bull-fase is er in de hotste sectoren meestal sprake van overinvestering, waardoor bedrijven die in de sector actief zijn tegen relatief hogere waarderingspremies handelen. Veel van die overcapaciteit en waarderingspremie verdampt tijdens de bearmarkt, maar beide krachten kunnen jarenlang aanhouden en wegen nog steeds op het seculiere rendementsprofiel van een sector.

Aan de psychologische kant is het belangrijk om te onthouden dat alle beleggers een voorkeur hebben voor 'verliesaversie', wat betekent dat we meer een hekel hebben aan verliezen dan aan evenredige winsten.

Na een bearmarkt vechten veel investeerders de laatste oorlog tot ver in de volgende cyclus. Ze onthouden welke sectoren en aandelen hen het meeste pijn doen en proberen dezelfde fouten te voorkomen. Sectoren die er het meest van profiteerden in de bull-cyclus, eindigen meestal in te veel bezit. Wanneer de cyclus omslaat, worden deze sectoren de belangrijkste bronnen van contanten, aangezien beleggers defensiever worden tijdens de bearmarkt.

Zo werden dotcom-bedrijven een lachertje na het uiteenspatten van de Tech Bubble in 2000. En veel grondstoffenproducenten hebben tussen 2010 en 2020 een verloren decennium van magere opbrengsten doorstaan.

Tot nu toe is de S&P 500 Technology-sector dit jaar met 28% gedaald. Veel tech-bellwethers, zoals Tesla, zijn veel meer gedaald (namelijk 65%). De omvang van deze verliezen zal een prikkelend gevoel achterlaten dat nog jaren in de hoofden van beleggers zal blijven hangen.

Welke sectoren zijn klaar om nieuwe leiders te worden?

We bevinden ons momenteel in de eerste sticky bearmarkt sinds 2008. Niemand weet waar of wanneer de precieze marktbodem zal komen.

Wat we echter wel weten, is dat elke bearmarkt in de geschiedenis is gevolgd door een bullmarkt. Dus in plaats van lukrake voorspellingen te doen over wanneer de economie in een recessie zal belanden, of te gissen wanneer de Fed de rentetarieven zal verlagen, kunnen beleggers er beter voor zorgen dat hun portefeuille goed gepositioneerd is voor de volgende bullmarkt.

Momenteel beheer ik een barbell-portfolio voor klanten. Aangezien de economische groei waarschijnlijk in de eerste helft van volgend jaar op de proef zal worden gesteld, denk ik dat het zinvol is om defensief te spelen door recessiebestendige sectoren zoals gezondheidszorg, nutsbedrijven en basisconsumptiegoederen te overwegen. Op basis van de geschiedenis zouden die sectoren zich relatief goed moeten handhaven tijdens de rest van de bearmarkt.

Zodra we de volgende bullmarkt ingaan, wil ik cyclische blootstelling buiten mijn defensieve sectoren om de barbell te voltooien. Aangezien de sectoren technologie, duurzame consumentengoederen en financiële dienstverlening tijdens de vorige haussemarkt aan kop stonden – en we weten dat de top drie zich meestal niet herhaalt – wil ik buiten die sectoren kijken.

Ik denk dat de jaren 2020 een decennium van reflatie zullen zijn dat bedrijven met materiële activa bevoordeelt. Sectoren die achterbleven in de laatste bullmarkt en nu logische outperformance-kandidaten lijken voor de volgende cyclus, zijn onder meer energie, materialen en industrie.

Om de overwogen posities in onze portefeuille te financieren, zijn we sterk onderwogen in de technologiesector. Ondanks de onrust van dit jaar vertegenwoordigt de technologiesector nog steeds meer dan 20% van de S&P 500. Dit zou problematisch kunnen zijn voor passieve beleggers, maar het geeft actieve beleggers veel kapitaal dat ze kunnen omleiden naar andere, meer veelbelovende sectoren.