Deze fabrikant blijft rollen

Ik heb van Allison Transmission Holdings (ALSN) een lang idee gemaakt in juni 2020, als onderdeel van mijn proefschrift "See Through the Dip". Sindsdien is het aandeel met 6% gestegen in vergelijking met een winst van 40% voor de S&P 500. Hoewel de winst van het bedrijf zich heeft hersteld sinds de door COVID veroorzaakte productiedip, ligt de aandelenkoers nog steeds onder het niveau van vóór de pandemie en biedt het een sterk opwaarts potentieel, tot $134+/aandeel.

De voorraad van Allison Transmission zou kunnen verdrievoudigen op basis van:

• Marktaandeelwinsten tijdens de industriebrede productiedaling bewijzen de kracht van het bedrijfsmodel.
• Aanhoudende tekorten aan arbeidskrachten in de transportsector, sterke vraag naar transport en productinnovatie bieden mogelijkheden voor extra marktaandeelwinsten.
• De vrees dat het bedrijf irrelevant zal worden, is overdreven, aangezien Allison Transmission goed gepositioneerd is om te voorzien in een industrie die op weg is naar elektrificatie.
• De huidige waardering van het aandeel impliceert dat de winst permanent 60% onder het huidige niveau zal dalen.

Figuur 1: Prestaties van lang idee: vanaf publicatiedatum tot en met 2/22/2022

Wat werkt

Prestaties blijven rijden: Na een "dip" in de productie in 2020, zagen de inkomsten en kerninkomsten van het bedrijf een opleving in 2021. De inkomsten van Allison Transmission in 4Q21 stegen met 20% op jaarbasis (YoY) en de inkomsten voor het hele jaar stegen met 15% ten opzichte van 2020. Het beste van alles was dat de omzetgroei van het bedrijf leidde tot een verbetering van de kerninkomsten met 37% op jaarbasis.

Segment Service Parts groeit tijdens verstoring supply chain: Industriebrede verstoringen in de toeleveringsketens van vrachtwagenfabrikanten zetten operators ertoe aan oudere vrachtwagens in hun wagenpark te onderhouden in plaats van ze te vervangen. Met een groot bedrijf in serviceonderdelen profiteert Allison Transmission van de stijging van de onderhoudsuitgaven. De omzet van het serviceonderdelensegment van het bedrijf als percentage van het totaal groeide van 20% in 2019 (vóór de pandemie) tot 22% in 2021.

Marktleider verovert marktaandeel: Hoewel de vrachtwagenproductie-industrie sinds de pandemie te maken heeft gehad met uitdagingen op het gebied van arbeid en toeleveringsketen, positioneerde de kracht van de activiteiten van Allison Transmission het bedrijf om zijn aandeel in vier van zijn vijf grootste markten te vergroten, zie figuur 2.

Figuur 2: Marktaandeel van Allison Transmission: 2019 Vs. 2021

Productinnovatie stimuleert groei: Allison Transmission investeert in innovaties om het bedrijf te helpen groeien in zijn bestaande en nieuwe markten met producten zoals:

• 3414 Regional Haul Series, die een sleutelrol speelt in de groei van zijn aandeel in de klasse 8-tractormarkt
• Allison 1000-serie, die binnen het eerste jaar na uitgave een aandeel van 40% op de Koreaanse markt voor lichte voertuigen behaalde
• Allison 4000-serie, die wordt gebruikt in wide-body mijnbouw in China en potentieel $ 50 miljoen aan incrementele jaarlijkse inkomsten kan toevoegen
• Allison 3000-serie, die de eerste 9-versnellingsbak van de productlijn zal bevatten
• eGen Flex-serie, die het brandstofverbruik met 25% verbetert ten opzichte van conventionele dieselbussen
• eGen Power-serie, elektrische assen die zijn ontworpen om de aandrijflijnen van conventionele vrachtwagens en bussen te vervangen
• FracTran, dat gepositioneerd is om mee te groeien met de langetermijnvraag naar aardgas

EV is een groeimogelijkheid: Dankzij de productie-ervaring, het vermogen om te innoveren, de ervaring met elektrische voortstuwingssystemen en de relaties in de sector is Allison Transmission een belangrijke leverancier van hybride en elektrische voortstuwingssystemen. Allison Transmission ontwerpt en produceert al hybride en volledig elektrische voortstuwingssystemen, die zijn ontworpen om de actieradius te vergroten. Het bedrijf boekt al resultaten met zijn elektrische assen die worden gebruikt in hybride bussen en elektrische vrachtwagens.

Wat werkt niet?

Verkoop en winst zijn nog steeds onder pre-pandemische niveaus: Ondanks de verbetering in 2021 ten opzichte van 2020, lagen de inkomsten van Allison Transmission in 2021 11% onder het niveau van 2019. De kerninkomsten in 2021 lagen 15% onder het niveau van 2019. Het bedrijf verwacht echter in 2022 bijna het niveau van vóór de pandemie te bereiken. Het middelpunt van de omzetverwachting van het management voor 2022 is $ 2.7 miljard, wat gelijk is aan 2019. Het hoogste niveau van de richtlijn zou het hoogste jaarlijkse omzetniveau ooit zijn.

Stijgende R&D-uitgaven zullen waarschijnlijk aanhouden: Om de uitdaging aan te gaan om zich aan te passen aan de veranderende vraag, investeert Allison Transmission zwaar in onderzoek en ontwikkeling (R&D). Het bedrijf verhoogde zijn R&D-uitgaven in 4Q21 met 25% op jaarbasis tot $ 50 miljoen. Zelfs met verhoogde R&D-uitgaven, genereert het bedrijf voldoende vrije kasstroom (FCF). In 4Q21 steeg de FCF van Allison Transmission van $ 147 miljoen met 27% op jaarbasis en bereikte het hoogste niveau sinds 1Q19.

Allison Transmission wordt geprijsd voor winsten die 60% onder TTM-niveaus vallen

De koers/economische boekwaarde (PEBV)-ratio van Allison Transmission van 0.4 betekent dat de koers van het aandeel zodanig is geprijsd dat de winst permanent met 60% daalt ten opzichte van het huidige niveau. Hieronder gebruik ik mijn reverse discounted cashflow (DCF)-model om de verwachtingen voor toekomstige groei in cashflows te analyseren die zijn ingebed in een aantal aandelenkoersscenario's voor Allison Transmission.

In het eerste scenario neem ik aan dat Allison Transmission's:

• De NOPAT-marge blijft op 21% (gelijk aan 2021) van 2022 – 2031, en
• omzet daalt met 7% (vs. 2022 – 2023 consensusschatting CAGR van +9%) jaarlijks samengesteld van 2022 – 2031).

In dit scenario daalt de NOPAT van Allison Transmission met 7% per jaar samengesteld van 2022 - 2031, en het aandeel is vandaag $ 40 / aandeel waard - gelijk aan de huidige prijs. In dit scenario is de NOPAT van Allison Transmission in 2031 slechts $ 238 miljoen, de laagste NOPAT sinds 2012 en minder dan de helft van de NOPAT in 2021.

Allison Transmission kan $ 134 of hoger bereiken

Als ik aanneem dat Allison Transmission's:

• NOPAT-marge blijft op 21% (vs. vijfjarig gemiddelde van 23%) van 2022 – 2031,
• de omzet daalt met 7% (gelijk aan consensusschattingen voor 2022 – 2023), jaarlijks samengesteld van 2022 – 2023, en
• de omzet groeit met slechts 1% per jaar, vermeerderd met 2024 – 2030, dan

het aandeel is vandaag $ 134 / aandeel waard - 235% boven de huidige prijs. In dit scenario is de NOPAT van Allison Transmission in 2031 $ 659 miljoen, of bijna gelijk aan de pre-pandemische NOPAT in 2019. Mocht de NOPAT van Allison Transmission boven het pre-pandemische niveau stijgen, dan heeft het aandeel nog meer voordelen.

Afbeelding 3: Allison Transmission's historische en impliciete NOPAT: DCF-waarderingsscenario's

Openbaarmaking: David Trainer, Kyle Guske II en Matt Shuler ontvangen geen vergoeding om te schrijven over een specifiek aandeel, sector, stijl of thema.