De nieuwe regels van de SEC lossen niet echt de openbaarmaking van beloning voor prestaties op

Ik stel een eenvoudiger alternatief voor. Controleer het koop- en vasthoudrendement van een gemiddelde Joe-aandeelhouder die aandelen heeft gekocht op de toekenningsdatum van de toekenning van aandelen/opties van de CEO en dergelijke aandelen op de vestingdatum verkoopt. Vergelijk dat rendement met redelijke benchmarks zoals de S&P 500 of de kosten van eigen vermogen van het bedrijf. Als de gemiddelde Joe geld verliest met betrekking tot deze benchmarks, verdient de CEO dan een "prestatiegebaseerde" vergoeding?

De SEC zojuist een reeks definitieve regels uitgevaardigd in zijn voortdurende inspanning om meer transparantie te brengen over "pay for performance" voor CEO's. In de laatste tranche eist de SEC van bedrijven dat zij, onder andere, veranderingen in de reële waarde gedurende het jaar publiceren voor eerder uitgegeven aandelentoekenningen. Dit is een goede eerste stap, maar raakt niet echt de kern van het debat.

Daar komt nog bij dat er in de bestaande academische literatuur op grote schaal verwarring bestaat over hoe te denken over prestatiebeloning. Onderzoekers voeren regressies van het jaarsalaris uit op gelijktijdige of vertraagde aandelenrendementen en/of winsten en gaan ervan uit dat een hogere verklaringskracht (R-kwadraat in het jargon) suggereert dat er meer wordt betaald voor prestaties. Een deel van deze denkwijze wordt ook weerspiegeld in de regel van de SEC.

Dit is wat ik in plaats daarvan zou hebben voorgesteld, als ik de SEC was. Als de beloning van de CEO daadwerkelijk de prestaties van de aandeelhouders weerspiegelt, moet de CEO de pijn van de aandeelhouder internaliseren. Daarom zou ik het volgende gedachte-experiment uitvoeren. Stel dat een gemiddelde aandeelhouder van Joe, zeg maar IBM's aandelen kocht op dezelfde dag als de dag waarop de CEO aandelen/opties kreeg van het remuneratiecomité. Neem verder aan dat de gemiddelde aandeelhouder van Joe de aandelen van IBM verkoopt op de dag dat de optie/aandelen onvoorwaardelijk worden als onderdeel van het pakket van de CEO. Bereken het rendement, inclusief dividenden betaald tijdens deze periode, dat de gemiddelde Joe verdiende.

Vergelijk het rendement dat de gemiddelde Joe verdiende met een redelijke maatstaf: (i) een redelijke schatting van de kosten van eigen vermogen; of (ii) hoe de algemene marktindex zoals S&P 500 of de sectorindex waarmee het bedrijf nauw verbonden is. Als de gemiddelde Joe geen redelijk rendement behaalt ten opzichte van een overeengekomen benchmark, dan moeten institutionele beleggers vragen of de CEO het onvoorwaardelijk verkrijgen van de optie/aandelentoekenning verdiende.

Laat me het uitleggen aan de hand van het concrete voorbeeld van IBM. De 2022 IBM-proxyverklaring stelt op pagina 54 dat Arvind Krishna, CEO van IBM, 151,030 aandelen ter waarde van $ 20.2 miljoen heeft verworven. Ik kon exacte toekenningsdatums, aard van de toekenning (RSU's of beperkte voorraadeenheden of PSU's of prestatievoorraadeenheden of RRSU of retentiebeperkingen voor aandelen of RPSU of retentieprestatieaandelen) voor 145,312 van deze aandelen met een waarde van $ 18.6 miljoen. Het opsporen van deze details vergt behoorlijk wat speurwerk, aangezien ik de niet-toegezegde aandelen zoals gerapporteerd in de IBM-proxy van 2022 (bestrijkend jaar eindigend op 12-31-21) moest vergelijken met die van de IBM-proxy 2021 (boekjaar eindigend op 12/31/20). Beschouw de volgende tabel die het werk samenvat.

Laten we, om de berekeningen te begrijpen, kijken naar de eerste RSU-subsidie ​​in de tabel die op 6-8-2017 is verstrekt. Het was me niet meteen duidelijk wanneer die RSU-subsidie ​​daadwerkelijk onvoorwaardelijk werd in het kalenderjaar 2021. Ik ben er dus van uitgegaan dat alle vestingdata in 2021 zijn ingesteld op 12-31-21.

Als onze gemiddelde Joe op 6-8-2017 IBM-aandelen had gekocht en die aandelen op 12-31-21 had verkocht, zou hij 13.7% hebben verdiend, inclusief dividenden. Als de gemiddelde Joe in plaats daarvan hetzelfde geld in de S&P 500-index had geïnvesteerd, zou hij 95.83% hebben verdiend. Als hij deze fondsen in plaats daarvan in de S&P IT-index had geplaatst, zou hij maar liefst 210.29% verdienen. Als u uitgaat van een bescheiden kostprijs van 7% eigen vermogen voor IBM, moet het aandeel ten minste 24.5% hebben opgeleverd over de drieënhalve periode die wordt overwogen voor de subsidie ​​van 6-8-2017. Ondanks zo'n enorme ondermaatse prestatie, heeft de CEO van IBM die toekenning van 2,250 aandelen ter waarde van $ 301,500 en vrijwel het hele pakket van $ 18.6 miljoen toegekend.

Dat komt omdat exact dezelfde intuïtie wordt herhaald bij toekenning na toekenning, zoals blijkt uit kolom (6) die het voor dividend gecorrigeerde rendement berekent voor veel meer gemiddelde Joe-experimenten voor elke toekenning die in 2021 onvoorwaardelijk werd toegekend. Kolom (6) toont het geeuwen kloof tussen wat Joe gemiddeld maakte ten opzichte van de alternatieven zoals de S&P 500 en de S&P IT-index. Het is hopelijk duidelijk dat het hele pakket van 18.6 miljoen dollar waar ik naar keek verre van lonend is voor prestaties.

De private equity-mensen met wie ik heb gesproken, zijn dol op mijn methodologie. Directeuren en CEO's van openbare bedrijven zijn, zoals verwacht, geen fan van deze statistiek. Ze zeggen vaak dingen als: "oh, we moeten die man betalen, anders stopt hij gewoon." Dat is prima. Noem de betaling van $ 18.5 miljoen een retentiebonus en vermijd het verwijzen naar betalen voor prestaties in de proxyverklaring.

Waarom is mijn methode beter dan de methode die de SEC voorstelt? De tabel van de SEC houdt alleen rekening met de verandering in de reële waarde van de aandelen of optietoekenningen voor het jaar. De meeste optie- en aandelentoekenningen worden tussen twee en vijf jaar onvoorwaardelijk. Tenzij het buy-and-hold-rendement van die hele wachtperiode, van de toekenningsdatum tot de werkelijke vestingdatum, wordt overwogen, is het moeilijk om de gemiddelde Joe-berekeningen uit te voeren die ik voorstel.

De open vraag is natuurlijk of institutionele beleggers, of in ieder geval staatspensioenfondsen, het management harder zullen drukken op de beloning van CEO's op basis van mijn gemiddelde Joe-berekeningen. We kunnen dan echt naar een wereld gaan waar de beloning de prestaties in het Amerikaanse bedrijfsleven volgt.