Niets nieuws te zien hier

Het winstrapport van Tesla (TSLA) voor het vierde kwartaal van 4 onderstreept alleen maar mijn stelling dat het aandeel enorm overgewaardeerd is en zal dalen tot $21/aandeel.

Musks beloften van rijkdom van niet-EV-bedrijven worden alleen maar vreemder. Denk aan de Roadster, CyberTruck, FSD, paradigmaverschuivende batterijtechnologie, zonnepanelen en nu robots. Tot op heden heeft geen van deze enige zinvolle winst opgeleverd. Musks beweringen van het tegendeel wijzen op een steeds instabieler kaartenhuis.

Ik ben het er niet mee eens dat Tesla net als Amazon is en winst zal halen uit meerdere bedrijven. In tegenstelling tot Elon Musk, heeft Jeff Bezos nooit zijn hand getipt over nieuwe bedrijven waarin Amazon zou kunnen verhuizen. Amazon Web Services (AWS) had een enorm first-mover-voordeel voordat de meeste investeerders wisten dat het bestond. En toen AWS eenmaal bekend was, profiteerde Amazon optimaal van zijn first-mover-voordeel om marktleider te worden.

Tesla heeft zeker zijn first-mover-voordeel in elektrische voertuigen verdiend, maar het verschilt op twee manieren van het AWS-succes van Amazon:

1. In tegenstelling tot cloudservices is de autoproductie geen nieuwe industrie, en het staat vol met meerdere gevestigde exploitanten met diepe zakken met meer ervaring in het bouwen van auto's dan Tesla.
2. AWS handhaaft een toonaangevend marktaandeel in de sector en profiteert van zijn first-mover-voordeel, terwijl de productieproblemen van Tesla ervoor hebben gezorgd dat de concurrentie zijn achterstand heeft ingehaald en het leidende marktaandeel in Europa heeft overgenomen.

De heer Musk concentreerde zich op robots in plaats van op Tesla's recordwinsten, omdat hij weet dat die winsten illusoir en onhoudbaar zijn gezien de toenemende concurrentie op de markt voor elektrische voertuigen van zowel gevestigde autofabrikanten als andere startende EV-fabrikanten.

Desalniettemin blijven Tesla-stieren zich opstapelen in de hoop dat Tesla niet alleen een revolutie teweeg zal brengen in de auto-industrie, maar ook in energie, software, transport, verzekeringen en meer, ondanks voldoende bewijs van het tegendeel, zoals ik hier in mijn rapport uiteenzet. De optimistische verwachtingen voor deze bedrijven lijken beleggers te dwingen aandelen te kopen tegen waarderingen die meer geschikt zijn voor sciencefiction dan voor beleggen.

Tesla's recordleveringen waren een belangrijke factor in de voorraadprestaties in 2021. Iets minder dan 1 miljoen auto's verkopen in 2021 klinkt geweldig en was geen sinecure. Dat aantal is echter minuscuul in vergelijking met het aantal voertuigen dat Tesla moet verkopen om zijn aandelenkoers te rechtvaardigen - van 16 miljoen tot meer dan 46 miljoen, afhankelijk van de aannames over de gemiddelde verkoopprijs (ASP). Ter referentie: Adam Jonas, een analist van Morgan Stanley, voorspelt dat Tesla in 8.1 2030 miljoen voertuigen zal verkopen.

Waarom ik bearish blijf over Tesla: waardering negeert verzwakkende concurrentiepositie: De tegenwind waarmee Tesla wordt geconfronteerd, is talrijk (zoals de recente terugroepactie van een half miljoen voertuigen) en wordt in meer detail beschreven in mijn rapport hier. De grootste uitdaging voor elke Tesla-bullcase is de toenemende concurrentie van gevestigde exploitanten en startups op de wereldwijde EV-markt.

Gevestigde autofabrikanten hebben miljarden dollars uitgegeven aan het uitbouwen van hun EV-aanbod. Sterker nog, andere autofabrikanten dan Tesla zijn al goed voor 85% van de wereldwijde EV-verkopen in de eerste helft van 2021. De wereldwijde EV-markt is simpelweg niet groot genoeg voor Tesla om de verkoopverwachtingen in zijn waardering te halen, tenzij alle anderen de markt verlaten.

Waar het op neerkomt, is dat het moeilijk is om een ​​rechtlijnig argument te maken dat Tesla in een concurrerende markt de verkopen kan behalen die zijn waardering inhoudt.

Omgekeerde DCF-wiskunde: waardering impliceert dat Tesla meer dan 60% van de wereldwijde markt voor personenauto's zal bezitten

Bij de huidige gemiddelde verkoopprijs (ASP) per voertuig van ~ $ 51, impliceert Tesla's aandelenkoers van ~ $ 1,200 / aandeel dat het bedrijf 16 miljoen voertuigen zal verkopen in 2030 versus ~ 930 in 2021. Dat vertegenwoordigt 60% van het verwachte wereldwijde basisscenario De markt voor elektrische personenauto's in 2030 en de impliciete verkoop van voertuigen op basis van lagere ASP's lijken nog onrealistischer.

Om onbetwistbaar de beste scenario's te bieden voor het beoordelen van de verwachtingen die worden weerspiegeld in de aandelenkoers van Tesla, neem ik aan dat Tesla twee keer zo hoge winstmarges behaalt als Toyota Motor Corp (TM) en zijn huidige autoproductie-efficiëntie verviervoudigt. 

Volgens figuur 1 impliceert een prijs van $ 1,200/aandeel dat Tesla in 2030 het volgende aantal voertuigen zal verkopen op basis van deze ASP-benchmarks:

• 16 miljoen voertuigen - huidige ASP van $ 51k
• 21 miljoen voertuigen - ASP van $ 38k (gemiddelde prijs voor nieuwe auto's in de VS in 2020)
• 46 miljoen voertuigen - ASP van $ 17k (gelijk aan General Motors over de TTM)

Als Tesla die EV-verkoop behaalt, zou het impliciete marktaandeel voor het bedrijf als volgt zijn (ervan uitgaande dat de wereldwijde verkoop van EV-passagiers in 26 2030 miljoen bereikt, de basisprojectie van het IEA):

• 60% voor 16 miljoen voertuigen
• 80% voor 21 miljoen voertuigen
• 179% voor 46 miljoen voertuigen

Als ik de beste case van het IEA voor de wereldwijde verkoop van EV's voor passagiers in 2030 aanneem, 47 miljoen voertuigen, dan vertegenwoordigen de bovenstaande voertuigverkopen:

• 33% voor 16 miljoen voertuigen
• 44% voor 21 miljoen voertuigen
• 98% voor 46 miljoen voertuigen

Figuur 1: Tesla's impliciete voertuigverkopen in 2030 rechtvaardigen $ 1,200/aandeel

Tesla moet winstgevender zijn dan Apple voor investeerders om geld te verdienen

Dit zijn de aannames die ik gebruik in mijn reverse discounted cashflow (DCF)-model om de bovenstaande impliciete productieniveaus te berekenen.

Bulls zouden moeten begrijpen wat Tesla moet bereiken om ~ $ 1,200 / aandeel te rechtvaardigen:

• onmiddellijk een NOPAT-marge van 17.2% behalen (dubbele Toyota's marge, wat de hoogste is van de grootschalige autofabrikanten die mijn bedrijf dekt), vergeleken met Tesla's TTM-marge van 7.7%) en
• groei van de omzet met 38%, jaarlijks verergerd voor het volgende decennium.

In dit scenario genereert Tesla $ 789 miljard in omzet in 2030, dat is 103% van de gecombineerde inkomsten van Toyota, General Motors, Ford (F), Honda Motor Corp (HMC) en Stellantis (STLA) over de TTM.

Dit scenario impliceert ook dat Tesla $ 136 miljard aan netto bedrijfswinst na belastingen (NOPAT) genereert in 2030, of 46% hoger dan Apple's (AAPL) fiscale 2021 NOPAT, die met $ 93 miljard het hoogste is van alle bedrijven die mijn bedrijf dekt.

TSLA heeft 44% nadeel als Morgan Stanley gelijk heeft over verkoop

Als ik aanneem dat Tesla de schatting van Morgan Stanley bereikt om in 8.1 2030 miljoen auto's te verkopen (wat een aandeel van 31% van de wereldwijde markt voor elektrische voertuigen voor passagiers in 2030 inhoudt), bij een ASP van $38k, is het aandeel slechts $471/aandeel waard. Details:

• NOPAT-marge verbetert tot 17.2% ​​en
• de omzet groeit het komende decennium met 27% per jaar, dan

het aandeel is vandaag slechts $ 471 / aandeel waard - 44% nadeel ten opzichte van de huidige prijs. Bekijk de wiskunde achter dit omgekeerde DCF-scenario. In dit scenario groeit Tesla NOPAT tot $ 60 miljard, of bijna 17x zijn TTM NOPAT, en slechts 3% onder Alphabet's (GOOGL) TTM NOPAT.

TSLA heeft meer dan 84% nadelen, zelfs met een marktaandeel van 28% en realistische marges

Als ik redelijkere (maar nog steeds zeer optimistische) marges en marktaandeelprestaties voor Tesla schat, is het aandeel slechts $ 136 per aandeel waard. Hier is de wiskunde:

• NOPAT-marge verbetert tot 8.5% (gelijk aan de TTM-marge van General Motors, vergeleken met Tesla's TTM-marge van 7.7%) en
• omzet stijgt volgens consensusramingen van 2021-2023 en
• omzet groeit 20% per jaar van 2024-2030, dan

het aandeel is vandaag slechts $ 136 per aandeel waard - een nadeel van 84% ten opzichte van de huidige prijs.

In dit scenario verkoopt Tesla 7.3 miljoen auto's (28% van de wereldwijde EV-markt voor passagiers in 2030) tegen een ASP van $ 38. Ik ga in dit scenario ook uit van een meer realistische NOPAT-marge van 8.5%. Gezien de vereiste uitbreiding van fabrieks-/productiecapaciteiten en formidabele concurrentie, denk ik dat Tesla het geluk zal hebben om een ​​marge van wel 8.5% te behalen en te behouden van 2021-2030. Als Tesla niet aan deze verwachtingen voldoet, is het aandeel minder dan $ 136 per aandeel waard.

Figuur 2 vergelijkt de historische NOPAT van het bedrijf met de NOPAT die in de bovenstaande scenario's wordt geïmpliceerd om te illustreren hoe hoog de verwachtingen die in de aandelenkoers van Tesla zijn ingebakken, blijven. Voor extra context laat ik Toyota's, General Motors' en Apple's TTM NOPAT zien. 

Afbeelding 2: Tesla's historische en impliciete NOPAT: DCF-waarderingsscenario's

Elk van de bovenstaande scenario's gaat ervan uit dat Tesla's geïnvesteerde kapitaal jaarlijks met 14% groeit tot 2030. Ter referentie: Tesla's geïnvesteerde kapitaal groeide met 53% jaarlijks samengesteld van 2010-2020 en 29% jaarlijks samengesteld van 2015-2020. Het geïnvesteerde kapitaal aan het einde van 3Q21 groeide met 21% op jaarbasis. Tesla's eigendom, fabriek en uitrusting is sinds 58 nog sneller gegroeid, met 2010% per jaar.

Een CAGR van 14% vertegenwoordigt 1/4^th de CAGR van Tesla's materiële vaste activa sinds 2010 en gaat ervan uit dat het bedrijf toekomstige fabrieken kan bouwen en auto's 4x efficiënter kan produceren dan tot nu toe.

Met andere woorden, ik streef ernaar onweerlegbare best-case scenario's te bieden voor het beoordelen van de verwachtingen voor toekomstig marktaandeel en winsten die worden weerspiegeld in de beurswaardering van Tesla.

Openbaarmaking: David Trainer, Kyle Guske II en Matt Shuler ontvangen geen vergoeding om te schrijven over een specifiek aandeel, sector, stijl of thema.