Verkeerd geprijsde gemeentelijke obligaties kosten aandeelhouders van beleggingsfondsen en belastingbetalers miljarden dollars

In een markt waar ten minste 99% van de biljoenen dollars aan vastrentende effecten geen transacties hebben om prijsontdekking aan te bieden en de financiële gegevens om het kredietrisico te beoordelen niet gemakkelijk kunnen worden gedownload naar een spreadsheet voor analyse en vergelijking, hoe kan er dan een "eerlijke markt" zijn? waarde” in prijzen?

Die vraag heeft investeerders, emittenten en regelgevers in de $ 3.9 biljoen gemeentelijke obligatiemarkt tientallen jaren gekweld. Het gebrek aan handelsgegevens op de markt wordt alleen geëvenaard door het gebrek aan gedigitaliseerde financiële gegevens. Deze "dubbele leegte van gegevens" verergert het probleem, waardoor gemeentelijke obligaties verkeerd geprijsd en ondergewaardeerd zijn en het aandeelhouders van onderlinge fondsen en belastingbetalers miljarden dollars kost.

Op uw marktplaats, maak u klaar, ga

Aan het einde van elke werkdag zijn gemeentelijke obligaties voor miljarden dollars "mark to market", dat wil zeggen gewaardeerd tegen de slotkoers van de obligaties die dag. Als u aandelen bezit in een gemeenschappelijk beleggingsfonds voor gemeentelijke obligaties, bepalen de prijzen van die obligaties de intrinsieke waarde van dat fonds en daarmee de waarde van uw aandelen.

Het bepalen van de prijs van een obligatie is niet zo ingewikkeld; het is allemaal gebaseerd op een vergelijking die elke eerstejaars MBA-student leert. De structuur van elke obligatie - coupon, looptijd, aflossingskenmerken - kan de variabelen een beetje veranderen, maar de basis blijft hetzelfde.

Hoewel de obligatieberekening niet anders is voor de gemeentelijke obligatiemarkt, heeft deze markt wat beleefd een "structureel probleem" wordt genoemd dat een nauwkeurige waardering beïnvloedt.

Wat is het structurele probleem? Met $ 3.9 biljoen aan uitstaande schulden van meer dan 50,000 gemeentelijke en openbare autoriteiten met meer dan 1 miljoen afzonderlijk geïdentificeerde obligatieseries, zijn er genoeg obligaties om te verhandelen. Bovendien is de Feitenboek 2021 van de gemeentelijke regelgevende raad voor effecten merkt op dat het gemiddelde dagelijkse aantal vastrentende obligatietransacties in 28,985 2021 bedroeg, wat neerkomt op een totale nominale waarde van meer dan $ 6,200.9 miljoen. Op basis van jaar-tot-datum 2022-cijfers van diezelfde statistieken, hebben er ongeveer $ 2,350.8 miljoen par-trades plaatsgevonden. Geen gebrek aan transacties om prijzen vast te stellen, toch?

Fout.

In werkelijkheid worden maar heel weinig van die miljarden dollars aan uitstaande obligaties daadwerkelijk verhandeld. De meesten van hen zitten "in de kluis", zoals het marktwoord zegt, en betalen stilletjes rente tot het einde van hun looptijd.

Zelfs als u al die transacties met een nominale waarde van $ 6,200.9 miljard in 2021 neemt, maken ze slechts 0.16% uit van alle uitstaande obligaties. Prijsontdekking door "live trades" is uiterst beperkt. En het wordt erger. Dat zijn geen unieke obligatietransacties; als een enkel blok van obligaties van $ 1 miljoen drie keer wordt verhandeld, telt het voor $ 3 miljoen aan partransacties.

Bovendien zijn de transacties die de prijzen bepalen bijna uitsluitend "institutionele" blokgroottes - transacties van $ 1 miljoen of meer. In 2021 was het gemiddelde dagelijkse nominale bedrag met vaste rente van bloktransacties van $ 1 miljoen of meer $ 3,958.3 miljoen. Zelfs met het multiple-trade accounting probleem is dit slechts 0.10% van de totale uitstaande schuld in de markt.

Daarin schuilt het structurele probleem: ten minste 99% van de uitstaande schuld van $ 3.9 biljoen op de markt heeft geen transacties om koersrichtlijnen te bieden.

Oneerlijke waardering

Daarom is een waarderingsmethodiek op basis van transacties zeer problematisch. Onafhankelijke prijsdiensten zoals Bloomberg en IDC werken onvermoeibaar aan het ontwikkelen en verfijnen van een complex web van kwantitatieve methodologieën om dit aan te pakken. Het gebrek aan prijsontdekking van live transacties op de overgrote meerderheid van uitstaande obligaties kan eenvoudigweg niet worden verholpen.

Dienovereenkomstig worden de zogenaamde "eerlijke marktwaardering" van miljarden dollars aan obligaties, waarderingen die de intrinsieke waarde bepalen van tientallen, zo niet honderden onderlinge fondsen, waarderingen die de prijzen bepalen van aandelen die door miljoenen beleggers worden gehouden, bepaald door statistisch geavanceerde schattingen. Geen wonder dat waarnemers zowel binnen als buiten de gemeentelijke obligatiemarkt de prijzen ondoorzichtig noemen.

Sisyphusiaanse inspanningen

Al deze focus op extrapolaties van schaarse handelsgegevens is verkeerd gerichte energie. Er zijn tal van toepassingen en computersystemen die in milliseconden veranderingen in prijzen kunnen berekenen op basis van rentebewegingen. Prijzen op basis van transacties zijn misschien ondoorzichtig, maar dit deel van obligatieprijzen is zo helder als glas.

Voor toezichthouders, investeerders, emittenten en belastingbetalers is het echte probleem een ​​eerlijke waardering van de kredietrisicocomponent van de prijsstelling van gemeentelijke obligaties. Hier is er geen kant-en-klare formule, maar in tegenstelling tot transacties zijn er grote hoeveelheden regelmatig gerapporteerde financiële gegevens van grote en kleine emittenten in het hele land. Het toepassen van deze gegevens om het kredietrisico te beoordelen en te kwantificeren, vertaalt zich nauwkeuriger in betere prijzen en betere liquiditeit.

Triple-A kracht en stabiliteit

Kredietsterkte is waar de gemeentelijke obligatiemarkt zich onderscheidt van alle andere. Vergeleken met zakelijke of gestructureerde vastrentende markten, biedt de hoge kredietwaardigheid van de leners op de markt beleggers enkele van de meest stabiele en veiligste vastrentende beleggingen die beschikbaar zijn, zowel in eigen land als wereldwijd.

Hier is het bewijs. Draai naar de Amerikaanse overheidsfinanciën Amerikaanse gemeentelijke obligaties in gebreke blijven en terugvorderingen, 1970-2020 rapport dat Moody's Investor Service jaarlijks publiceert. De eerbiedwaardige bron van dit longitudinale onderzoek hield wanbetalingsgegevens bij van 13,706 obligaties met een rating van beleggingskwaliteit. vijfjaarlijks cumulatief wanbetalingspercentage (CDR) voor gemeentelijke gemeenten van investeringskwaliteit was 0.04%. Het in gebreke blijven van uw obligatie met een rating van beleggingskwaliteit is bijna hetzelfde als uw kans om door de bliksem getroffen te worden. Zelfs het cumulatieve wanbetalingspercentage over 10 jaar op theoretisch 'risicovollere' obligaties van beleggingskwaliteit, ondersteund door Competitive Enterprises, was een schamele 0.23%.

Gezien dit bijna ondetecteerbare kredietrisico, moet men zich de vraag stellen: zijn de risicospreidingen in de waarderingen van gemeentelijke obligaties juist? Anders gezegd, op basis van de cijfers zou het basispuntverschil dat de risicospreiding tussen een AAA-benchmarkcurve en het rendement op de obligatie kwantificeert, verwaarloosbaar moeten zijn voor bijna 99% van elke gemeentelijke obligatie van beleggingskwaliteit.

Blijf hierover nadenken en het wordt overduidelijk: de overgrote meerderheid van de obligaties van beleggingskwaliteit die momenteel worden gewaardeerd tegen een risicospreiding die groter is dan hun CDR van beleggingskwaliteit of het wanbetalingspercentage van de sector, zijn verkeerd geprijsd en ondergewaardeerd.

Miljarden verloren

Zelfs als dit slechts één basispunt aan risico zou besparen, verspreid over slechts 95% van de obligaties van beleggingskwaliteit, zijn de winsten voor investeerders en besparingen voor emittenten meer dan $ 3 miljard dollar. Twee basispunten aan besparingen brengen dat op $ 7 miljard. Van daaruit kun je rekenen.

Toegegeven, dit lijken misschien brede conclusies op basis van de gegevens. Om dit punt te bewijzen, zou het het beste zijn om een ​​goed gecategoriseerde database te hebben met alle financiële informatie die is vrijgegeven door de meeste van de meer dan 50,000 leningnemers van gemeentelijke obligaties. Met zo'n robuuste database kunnen financiële statistieken net zo gemakkelijk worden doorzocht, gesorteerd, geanalyseerd en vergeleken als men zoekt naar de beste deal op AmazonAMZN
.

Met harde, op feiten gebaseerde gegevens kunnen de waarden van de risicospreiding worden vastgesteld door zowel de markt als prijsdiensten met meer transparantie en objectiviteit. Samen met deze verbeterde gegevens komt verbeterde liquiditeit. Het smeermiddel van een efficiënte markt is informatie.

Gevangen reële waarde

Klinkt best goed, toch? Sterker nog, al deze financiële gegevens bestaan. Behalve met een enorme hindernis. Het zit gevangen in de oude technologie van die decennia, de pdf. De pdf is geen data. Het zijn pixels. Het zijn geen gestructureerde gegevens. U kunt het niet downloaden naar een spreadsheet. Om aan deze financiële gegevens te komen, of het nu gaat om het uitgebreide financiële jaarverslag van een gemeente of de balans en resultatenrekening van een autoriteit, moet u ze allemaal met de hand invoeren.

In al deze opgesloten gegevens zitten miljarden dollars aan opgesloten eerlijke marktwaarde.

Financiële rapportage: gedigitaliseerd en machinaal leesbaar

De Wet op de transparantie van financiële gegevens (S. 4295 – “FDTA”), dat in behandeling is bij de Senaat, biedt een direct beschikbare oplossing om die informatie vrij te geven, zodat deze breed beschikbaar en bruikbaar wordt. Hiermee vergroot FDTA de acceptatie van: machineleesbare, gedigitaliseerde financiële rapportage. Geheel gebaseerd op bestaande informatie die al vereist, verzameld en gratis beschikbaar is voor iedereen, is deze wetgeving potentieel transformerend voor de gemeentelijke obligatiemarkt van $ 3.9 biljoen. Het luidt toegang tot en transparantie in financiële overheidsrapportage in die, hoewel de standaard voor beursgenoteerde bedrijven in de VS en de rest van de wereld, ongekend is in de publieke sector.

Dit zijn allemaal de redenen waarom de mede-indieners van de wetgeving, Amerikaanse senatoren Mark R. Warner (D-VA) en Mike Crapo (R-ID) het wetsvoorstel ingediend. FTDA biedt "grotere transparantie en bruikbaarheid voor investeerders en consumenten, samen met gestroomlijnde gegevensindiening en naleving voor onze gereguleerde instellingen", aldus senator Warner. Senator Crapo merkte op dat het wetsvoorstel een belangrijke stap voorwaarts zou zijn in "het toegankelijker en toegankelijker maken van financiële gegevens die door federale regelgevers worden gebruikt voor het Amerikaanse publiek", evenals "het verbeteren van de transparantie en verantwoordingsplicht van de overheid".

Dit komt er allemaal op neer dat de financiële informatie die beschikbaar is van steden en gemeenten en autoriteiten - activa, schulden, belasting- en vergoedingsinkomsten, kasstromen, enzovoort - eenvoudig kan worden gedownload of geüpload naar een spreadsheet en net als elke andere groep kan worden behandeld. van nummers.

Maar wat het echt betekent, zijn miljarden dollars aan gerealiseerde reële marktwaarde voor investeerders en miljarden dollars aan rentebesparingen voor gemeentelijke leners.

En wie wil er niet meer geld?