Jamie Dimon's S&P 500 Bear Market: brutaal, verre van onvoorstelbaar

(Bloomberg) - Jamie Dimon zegt dat je niet verbaasd moet zijn als de S&P 500 nog eens een vijfde van zijn waarde verliest. Hoewel zo'n duik de zenuwen van de handelaar zou doen rafelen en pensioenrekeningen onder druk zou zetten, laat de geschiedenis zien dat er geen grote afwijkingen van eerdere precedenten nodig zijn.

Meest gelezen van Bloomberg

Afgemeten aan de waardering en de impact ervan op het rendement op de lange termijn, zou de 'gemakkelijke 20%'-tuimeling van de CEO van JPMorgan Chase, die gisteren in een CNBC-interview werd genoemd, resulteren in een berenmarkt die in veel opzichten normaal is. Een daling van ongeveer 2,900 op de S&P 500 zou de meter 39% onder het hoogste punt van januari laten, een opmerkelijke ineenstorting maar een die verbleekt naast zowel de dotcom-crash als de wereldwijde financiële crisis.

De prijs die in het scenario van Dimon wordt geïmpliceerd, is ruwweg de piek van de index uit 2018, het jaar waarin de verlagingen van de vennootschapsbelasting van president Donald Trump van kracht werden en een uitverkoop van aandelen de Federal Reserve dwong de renteverhogingen te beëindigen. Als de winsten sindsdien worden teruggedraaid, zouden beleggers meer dan vier jaar niets hebben, een relatief lange braakliggende periode. Maar gezien de kracht van de bull-markt die voor die tijd woedde, zou het de winst op jaarbasis in het afgelopen decennium slechts tot ongeveer 7% terugbrengen, in lijn met het langetermijngemiddelde.

Niemand weet waar de markt heen gaat, ook Dimon, en veel zal afhangen van de evolutie van het beleid van de Federal Reserve en of de winsten bestand zijn tegen de anti-inflatoire maatregelen. Bij wijze van oefening is het echter de moeite waard om op te merken dat een afname van de omvang die hij beschreef niet ongehoord is, en veel Wall Street-veteranen zou overkomen als een gerechtvaardigde afrekening in een markt die omhoog was gestuwd door de vrijgevigheid van de Fed.

Dalende rentetarieven waren "geweldig geweest voor waarderingsmultiples en we zijn die allemaal aan het afwikkelen", zei Michael Kelly, global head of multi-asset bij Pinebridge Investments LLC, op Bloomberg TV. "We hebben al heel lang makkelijk geld en dat kunnen we niet allemaal even snel oplossen."

Het verhaal gaat verder

Met 34% is de gemiddelde berenmarkt sinds de Tweede Wereldoorlog wat ondieper geweest, maar de dalingen variëren voldoende zodat een duik van 40% binnen de grenzen van de plausibiliteit valt. Een van de redenen waarom de huidige daling poten kan hebben, is de waardering. Kortom, zelfs na het verlies van $ 15 biljoen van hun waarde, zijn aandelen verre van voor de hand liggende koopjes.

Op het dieptepunt van vorige maand handelde de S&P 500 tegen 18 keer de winst, een veelvoud dat boven de dalwaarderingen ligt die we in alle voorgaande 11 berencycli hebben gezien, blijkt uit gegevens verzameld door Bloomberg. Met andere woorden, als aandelen zich van hieruit herstellen, zal deze bodem van de berenmarkt de duurste zijn geweest sinds de jaren vijftig. Aan de andere kant zou het matchen van die mediaan nog een daling van 1950% in de index vereisen.

“We hadden een periode van veel liquiditeit. Dat is nu anders', zegt Willie Delwiche, investeringsstrateeg bij All Star Charts. "Gezien wat de obligatierendementen doen, denk ik niet dat je kunt zeggen dat een daling van 40% piek-tot-dal niet uitgesloten is."

Zou de S&P 500 een koopje worden als een daling van 20% zou plaatsvinden? Het is discutabel. Hoewel 2,900 vrij goedkoop is in vergelijking met de bestaande schattingen voor de winst in 2023 - ongeveer $ 238 per aandeel, wat een K/W-ratio van 12.2 impliceert - zouden die schattingen in ernstige problemen komen als er een recessie zou optreden, zoals Dimon voorspelde. Het aanpassen van prognoses voor een winstdaling van 10% levert een winstveelvoud van 14.3 op - niet duur, maar ook geen koopje.

De sombere vooruitzichten van Dimon worden onderstreept door de dreiging van een economische krimp. Van de stijgende inflatie tot de beëindiging van de kwantitatieve versoepeling door de Fed en de Russische oorlog in Oekraïne, een aantal "ernstige" tegenwind zal de Amerikaanse economie waarschijnlijk binnen zes tot negen maanden in een recessie duwen, vertelde de CEO van JPMorgan aan CNBC.

Dimons beoordeling van de economie en de markt lijkt onheilspellender dan zijn eigen interne voorspellers. Michael Feroli, de belangrijkste Amerikaanse econoom van JPMorgan, verwacht dat het reële bruto binnenlands product tot eind 2023 elk kwartaal zal groeien.

Hoewel marktstrategen onder leiding van Marko Kolanovic toegaven dat hun eindejaarsdoelstellingen voor financiële activa mogelijk pas volgend jaar worden gehaald, bleef het team optimistisch over de bedrijfswinsten. Het had verwacht dat de S&P 500 in december zou stijgen tot 4,800.

"Aandelen blijken een effectieve reële activaklasse te zijn, aangezien hun inkomsten gekoppeld zijn aan inflatie", schreef het team vorige week in een notitie. "Tenzij de nominale bbp-groei drastisch terugschuift, zou de winstgroei veerkrachtig moeten blijven en de verwachtingen van een daling moeten trotseren, zelfs in een omgeving van lage reële bbp-groei."

De botsende standpunten onderstrepen de realiteit van de postpandemische wereld waarin de voorspellingen van Wall Street variëren en pogingen om de toekomst te voorspellen zinloos zijn gebleken. Zowel centrale bankiers als beleggers hebben de plakkerigheid van de inflatie verkeerd ingeschat. De laatste tijd is het duidelijk geworden dat retailers en chipmakers de vraag verkeerd hebben ingeschat en uiteindelijk te veel ongewenste goederen hebben opgeslagen.

Nu de Fed zich bezighoudt met de meest agressieve monetaire verkrapping in decennia, kan niemand met grote overtuiging zeggen waar de economie naartoe gaat. Die duistere achtergrond heeft geleid tot een breed scala aan prognoses als het gaat om bedrijfswinsten voor volgend jaar - een groei van 13% tot een krimp van 8%, op basis van strategen die worden gevolgd door Bloomberg.

Jane Edmondson, chief executive officer bij EQM Capital, zegt dat ze optimistischer is dan Dimon, hoewel ze de bezorgdheid deelt over het onvermogen van de Fed om de aanbodzijde van het inflatieprobleem aan te pakken.

"Ik ben het ermee eens dat als de Fed haar zoektocht naar inflatiebestrijding niet vertraagt, we meer marktpijn zouden kunnen zien", zei ze. “Hoewel hun hawkishness met rentetarieven een deel van de vraag kan beteugelen, lost het de problemen in de toeleveringsketen niet op die hogere prijzen en inflatie veroorzaken. In die zin zijn Jamie's zorgen gerechtvaardigd, aangezien de remedie niet geschikt is voor wat ons scheelt."

Meest gelezen van Bloomberg Businessweek

© 2022 Bloomberg LP