Verwacht twee recessies en een snel einde aan de stijgingen van de Fed

De Federal Reserve heeft in feite de forward guidance tot zinken gebracht en heeft in plaats daarvan gekozen voor het lekken van beslissingen van haar beleidsbepalende Federal Open Market Committee een paar dagen voor de vergaderingen. Maar goed, want er zijn de laatste tijd grillige zigzagbewegingen.

Tijdens zijn persconferentie van 4 mei verklaarde Fed-voorzitter Jerome Powell dat een verhoging met 75 basispunten van het streefpercentage van de federale fondsen "niet iets is waar de commissie actief over nadenkt". Tijdens de FOMC-vergadering van half juni is het tarief vastgesteld verhoogd met 75 basispunten, tot het huidige bereik van 1.50% -1.75%; de beslissing was blijkbaar een paar dagen eerder gelekt naar The Wall Street Journal. (Een basispunt is 1/100ste van een procentpunt.)

De afgelopen week meldde het Journal dat het FOMC neigt naar nog een stijging van 75 basispunten tijdens de tweedaagse bijeenkomst die dinsdag begint, in plaats van de stijging van 100 basispunten die sommige Fed-watchers hadden voorspeld nadat een verbluffende stijging van 9.1% in de consumentenprijsindex was gemeld voor de laatste 12 maanden, en de Bank of Canada verrassend besloot op een full-point boost. Maar de Fed-Fonds-futures van vrijdag wezen op een waarschijnlijkheid van 81% op een beweging van 75 basispunten tegen donderdag, volgens CME's FedWatch-site. Op 13 juli, na de publicatie van dat rampzalige CPI-rapport, bereikte de kans op een stijging van 100 basispunten een piek van 80%.

Het grote beeld dat uit deze plotselinge verschuivingen naar voren komt, is dat de investeringsomgeving radicaal anders is dan die van 2009 tot 2019, in het decennium na de financiële crisis van 2008-09, merkt Gregory Peters, co-chief investment officer van PGIM Fixed Income, op. En daarmee komt, zegt hij, "een reeks plausibele resultaten die even groot zijn als ik in mijn carrière heb gezien."

Voorspellers en marktdeelnemers zijn uitgesproken onzeker over de koers van het beleid van de Fed en de economie, zelfs nadat het FOMC zijn vooruitzichten voor de Fed-funds-rente aan het einde van het jaar laat verhoogde tot 3.4%. Samenvatting van de economische projecties juni van slechts 1.9% in maart, een onwaarschijnlijk laag cijfer gezien de stijgende inflatie.

Het FOMC heeft zijn cijfers grotendeels naar de markt gebracht. De futures-markt ziet gevoede fondsen de eindejaarsraming van de centrale bank halen tegen de vergadering van 2 november, met nog een verhoging van 25 basispunten op de FOMC-confab van 14 december, waardoor het bereik op 3.50% -3.75% komt. Dat zou de piek kunnen markeren, waarbij de markt aangeeft dat de Fed het roer om zal gooien en de Fed Funds-rente in maart met 25 basispunten zal verlagen.

Een dergelijk pad suggereert een vertraging van de economie en een afname van de inflatie, waardoor de Fed volgend jaar van koers kan veranderen. Maar sommige waarnemers denken dat de aanscherping van de centrale bank haar eigen schattingen en wat er op de markten is ingeprijsd, zal moeten overtreffen.

Jefferies' belangrijkste financiële econoom, Aneta Markowska, is het eens met de consensus-oproep voor een verhoging van 75 basispunten tijdens de komende vergadering, maar ziet dan de Fed verschuiven naar een stijging van 50 basispunten in september, niet de 75 basispunten gebakken in de toekomst. Maar ze zegt dat de markt de uiteindelijke piek voor de fund rate, die naar verwachting 4% zal bereiken, onderschat.

Markowska ziet dat centrale banken beleid bepalen op basis van gerapporteerde gegevens, in plaats van hun eigen prognoses (die er ver naast zaten). Ze ziet ook de cijfers een tijdje met de zon naar boven komen, het tegenovergestelde van de stagflatie die de meeste investeerders en consumenten voelen.

Om te beginnen, merkt ze op, was de nominale groei supersterk, wat resulteerde in robuuste uitgaven in huidige dollars, hoewel een groot deel daarvan kan worden toegeschreven aan inflatie. Nu de benzineprijzen de afgelopen weken sterk zijn gedaald, zoekt ze naar een reeks goedaardige CPI-rapporten met maandelijkse veranderingen van bijna nul.

Maar dat zou de aanhoudende opwaartse prijsdruk kunnen maskeren op de ‘kernmaatstaven’ van de inflatie, die voedsel en energie uitsluiten, zoals verondersteld in deze ruimte een week geleden. Zodra de energieprijzen niet meer dalen, zal het besef van de hardnekkigheid van de kerninflatie de markten ertoe aanzetten hun verwachtingen voor het beleid van de Fed bij te stellen, voorspelt ze.

En, zegt Peters van PGIM, de inflatie zal wiskundig gezien snel omslaan van de recente 9% op jaarbasis naar 7% of 6%. Maar wat als het blijft steken op 4% of 5%? “Is het werk van de centrale bank gedaan? Het is allemaal te optimistisch dat het genoeg zal zijn om de inflatie in bedwang te houden”, meent hij.

Net als Markowska ziet Peters een sterke nominale economische groei, die volgens hem onvoldoende wordt onderkend. Het goede nieuws is dat dit de gerapporteerde bedrijfswinsten zal versterken, waardoor veel problemen worden verdoezeld, ook al vertegenwoordigen de winsten voornamelijk inflatie.

Markowska ziet een recessie als de zorg voor volgend jaar. Ze verwerpt de recente stijging van nieuwe aanvragen voor werkloosheidsverzekeringen. Uit staatsgegevens blijkt dat veel ervan geconcentreerd is in Massachusetts, merkt ze op, anekdotisch in biotech- en technologiebedrijven die onder druk staan ​​door krappere financiële voorwaarden. Aanhoudende claims zijn niet gestegen, wat haar suggereert dat ontslagenen snel een nieuwe baan vinden op een sterke arbeidsmarkt.

Peters denkt dat de Fed op koers zal blijven om de inflatie terug te dringen en haar geloofwaardigheid terug te winnen. Verzachten bij het eerste teken van zwakte zou hetzelfde zijn als stoppen met een marathon met nog maar een paar kilometer te gaan. Vanuit investeringsstandpunt is hij op zijn hoede voor het kredietrisico van bedrijven vanwege de mogelijkheid van een recessie, en geeft hij de voorkeur aan staatsobligaties met een langere looptijd, die zouden moeten profiteren van de inflatiebestrijding van de Fed.

Fed-chef Powell dringt erop aan dat de centrale bank de vier decennia hoge inflatie terug zal brengen naar haar doelstelling van 2%. Op dat punt schrijft de immer scherpe mondiale strateeg van Société Générale, Albert Edwards: “Het is heel goed mogelijk dat de recente gebeurtenissen de Fed tot een Damasceense bekering hebben gedwongen en zij begrijpt nu dat de monetaire financiering van de begrotingstekorten in haar pandemietijdperk een grote bijdrage aan de hoge inflatie – ondanks eerdere protesten dat dit niet het geval zou zijn.”

Kortom: de markt gokt erop dat een gegevensafhankelijke Fed in 2023 zal versoepelen nadat de Fed Funds-rente is opgetrokken tot halverwege de 3%, nog steeds ruim onder alle behalve de meest optimistische inflatieprognoses. Dat zou een diepe recessie kunnen voorkomen, maar resulteren in een dubbele dip, zoals in 1980 en 1981-82, aan het begin van de succesvolle inflatieoorlog van de Fed, vier decennia geleden.

Dat is geen voorwaartse begeleiding, maar het is relevante geschiedenis.

Schrijven aan Randall W. Forsyth bij [e-mail beveiligd]