Economie van de aandelenmarkt

Kunnen economen iets leren van het verlies van de Boston Celtics tegen de Golden State Warriors van Steph Curry in de NBA Finals? Ik denk in het bijzonder aan Game 5, toen de Celtics al hun defensieve middelen wijdden aan het stoppen van Curry, de beste shooter die ooit is gespeeld.

De Celtics wonnen die enge strijd. Curry scoorde slechts 16 punten en voor de eerste keer ooit in een playoff-wedstrijd maakte hij geen enkele driepunter. Maar toch verloren ze de wedstrijd. Waarom? Onbedoelde gevolgen. Andere spelers, die als kleinere bedreigingen werden beschouwd, werden vrijgelaten en hun score leverde Boston een verwoestend verlies op.

Andrew Smithers, een bekende financieel analist en auteur van een nieuw boek De economie van de aandelenmarkt, meent dat economen dezelfde fout maken als de Celtics. Concreet concentreren ze zich op één ding - de balans tussen beoogde besparingen en beoogde investeringen - en negeren andere bedreigingen.

Zijn boek is gedegen en uitdagend. Marktprofessionals die bereid zijn de handen uit de mouwen te steken en denken dat ze er veel uit zullen halen. Als dat niets voor jou is, lees dan verder om de belangrijkste ideeën op te pikken en luister naar ons gesprek over de meest recente Top Traders Unplugged-podcast.

De aandelenmarkt is ook van belang

Als mensen een economische malaise zien aankomen, maken ze zich zorgen. Als ze zich zorgen maken, besluiten ze meer te sparen. Bedrijven – die immers door diezelfde mensen worden gerund – veranderen ook hun intenties om meer te besparen, wat ze bereiken door te bezuinigen op investeringen. Beide veranderingen leiden tot verminderde activiteit, wat de economische neergang versterkt. De Fed gaat deze intenties tegen door de rente te verlagen, waardoor sparen minder aantrekkelijk wordt en beleggen (in theorie) winstgevender wordt.

Maar het verlagen van de rentetarieven, vooral als dat gebeurt via kwantitatieve versoepeling, heeft andere effecten – met name het drijft de aandelenkoersen op. Door zich primair te richten op voorgenomen sparen en beleggen, en de rentetarieven te gebruiken om deze in evenwicht te brengen, brengen centrale banken andere verhoudingen uit balans.

Een van die sleutelrelaties heet "Q" – de waarde van door de beurs toegekende bedrijven ten opzichte van de vervangingswaarde van de nettoactiva die eigendom zijn van die bedrijven. Deze twee dingen zouden met elkaar moeten worden verbonden; er moet een nauw verband zijn tussen de waarde van een entiteit (haar beurskoers) en de waarde van de spullen die zij bezit, na verrekening van wat zij aan anderen verschuldigd is.

Dat is niet controversieel. De conventionele economie gaat er echter van uit dat als q raakt uit balans, dat is het investering die zich aanpast om de zaken weer op één lijn te brengen. Stel je een bedrijf voor dat één aandeel heeft ter waarde van $ 10 en één ding bezit - een actief ter waarde van $ 5 tegen de huidige vervangingswaarde. Dat lijkt misschien vreemd. De markt zegt: "Dit bedrijf is in staat om iets unieks te doen met dat activa van $ 5 dat extra winst genereert. Als ze het bezitten, is het echt 10 dollar waard.”

Dat is niet helemaal gek, althans tijdelijk. De theorie zegt dat de managers van het bedrijf een kans zullen zien - nog een aandeel verkopen voor $ 10 en het geld gebruiken om meer van diezelfde activa te kopen. De markt zal snel zeggen dat het nieuwe aandeel $ 20 waard is.

Maar aan alle goede dingen komt een einde en concurrentie zal ervoor zorgen dat het bedrijf steeds minder extra winst krijgt naarmate het in meer activa investeert. Met andere woorden, als de investeringen stijgen, q begint te dalen en uiteindelijk zullen de marktwaarde van het bedrijf en de activa die het bezit weer op één lijn komen.

Juist, maar om de verkeerde reden

Smithers toont aan dat marktwaarde en vervangingskosten inderdaad met elkaar verbonden zijn - q draait langzaam rond een gemiddeld niveau. Maar het betekent niet-terugkeren op de manier die ik beschreef. Wanneer q stijgt bedrijven niet meer investeren. De ratio wordt weer naar beneden gebracht door een daling van de aandelenkoersen. En – zoals we dit jaar ervaren – dalen aandelenkoersen doorgaans veel sneller dan ze stijgen. Deze steile dalingen kunnen financiële crises veroorzaken, waardoor de economie wordt gedestabiliseerd en langdurige schade wordt aangericht.

Betaal mij nu

Een belangrijke reden waarom bedrijven niet meer investeren is wat Smithers 'de bonuscultuur' noemt. Topmanagers van bedrijven halen een groot deel van hun vergoeding uit aandelen en aandelenopties. Beleggen is een afweging: lagere winsten nu versus hogere winsten in de toekomst. Maar lagere winsten betekenen nu een lagere aandelenkoers en een kleinere bonus.

Het alternatief is om minder te investeren, waardoor de gerapporteerde winst toeneemt, en die winst vervolgens te gebruiken om aandelen in uw eigen bedrijf te kopen. Beide dingen stuwen de aandelenkoersen op en leiden tot grotere bonussen.

Je hebt geen graad in psychologie nodig om te raden welke optiemanagers kiezen. Ze investeren minder, kopen aandelen terug en innen hun bonussen. Het probleem is dat deze collectieve beslissingen om minder te investeren zowel de productiviteit als de economische groei doen vertragen. En - zoals ik vorige week schreef - we hebben alle groei nodig die we kunnen krijgen om de stijging van de gezondheids- en pensioenkosten naarmate onze samenleving ouder wordt. Het is dus erg belangrijk om de prikkels van managers te veranderen om meer investeringen te genereren.

Investering ontmaskeren

Smithers denkt dat de classificatie van immateriële activa zoals R&D als investeringen maskeert wat er gaande is. Zijn punt: R&D is een bron van concurrentievoordeel; als het succesvol is, neemt het marktaandeel weg van een rivaliserend bedrijf. Voor elke winnaar is er een verliezer. Het draagt ​​niet op dezelfde manier bij aan de basis van productief kapitaal als investeringen in vaste activa en is daarom minder belangrijk voor economische groei.

De onderstaande grafiek laat zien dat hoewel de totale investeringen op peil lijken te blijven, de investeringen in productiviteitsverhogende materiële activa blijven dalen. De hoge waarde van q de afgelopen 30 jaar niet heeft geleid tot meer materiële investeringen.

Hoe groei te verhogen en instabiliteit te verminderen?

Wat kunnen we doen? Misschien trek ik de analogie op, maar Smithers suggereert zowel een tastbare als een immateriële verandering. De tastbare verandering is dat de belastingen worden aangepast om investeringen door bedrijven aan te moedigen en hiervoor te betalen door de belastingen op het huidige verbruik te verhogen.

Hogere investeringen zouden twee concrete voordelen moeten opleveren: op de lange termijn zal het de economische groei verhogen en de aandelenkoersen geleidelijk in overeenstemming brengen met de activawaarde, waardoor het risico op financiële crises wordt verkleind. Het lastige is om ervoor te zorgen dat dit gebeurt zonder het begrotingstekort te vergroten.

Als de belastingen worden verlaagd om bedrijven aan te moedigen om te investeren, zullen de overheidsinkomsten dalen en als er verder niets verandert, zal het begrotingstekort oplopen. Om dit te compenseren zegt Smithers dat we de belastingen op consumptie moeten verhogen - voor jou en mij betekent dat hogere inkomsten- of omzetbelasting.

Zijn 'immateriële' doel is ook ambitieus: de economische consensus veranderen zodat het belang van de aandelenmarkt algemeen wordt begrepen en erkend. Als dit het geval was, zouden centrale bankiers die in de toekomst met recessies worden geconfronteerd, in staat zijn om te zeggen: “we hebben de rente zoveel mogelijk verlaagd, en de aandelenmarkt zal gevaarlijk uit balans raken en een nieuwe crisis zal gebeuren".

Het is een ambitieuze agenda met duidelijke politieke uitdagingen. Misschien is er nog een financiële crisis nodig om de wil op te roepen om de veranderingen aan te brengen die hij voorstelt. Toch geeft zijn werk ons ​​een beter inzicht in hoe de economie echt werkt en hoe deze beter kan presteren. Dat is een goede eerste stap.