Doug Kass: het tijdperk van onverantwoordelijke bullishness kan binnenkort voorbij zijn

Donderdag was een toegiftpresentatie, want voor de tweede keer in één week stortten de aandelen in.

De marktplannen van maandag werden gevolgd door de wrede daling van gisteren, toen de rotatie van groei naar waarde intensiveerde toen de aandelen een abrupte middagduik maakten.

Mijn column van eind december 2021: “Zou de opzet voor 2022 een einde kunnen betekenen aan de twaalfjarige bull return?? " mijn specifieke markt- en sector(groei)belangen verwerkt.

In deze missie heb ik de risico's die ik zag blootgelegd.

Om samen te vatten:

*De opzet voor 2022 is heel anders dan die voor 2021.

* Na een lange periode van grenzeloze budgettaire en monetaire vrijgevigheid hebben we de piek van de economische activiteit en de piekliquiditeit achter de rug

* Sterkte verkopen en zwakte kopen?

* De voorkeur voor groei en beperkte marktprestaties in “The Nifty Seven” is steeds extremer, opvallender en zorgelijker geworden

* Sinds april 2021 is meer dan de helft van de winst van S&P afkomstig van slechts vijf aandelen

* Het januari-effect dit jaar zou kunnen resulteren in zwakte in de gezalfde ‘Nifty Seven’, omdat beleggers een belastinggebeurtenis uitstellen, en in kracht in verslagen waardeaandelen, omdat beleggers de relatieve waarde zien

* Ik blijf bang voor Omicron, niet vanwege de kwaadaardigheid ervan, maar vanwege de waarschijnlijk aanhoudende impact op de toeleveringsketens en, op zijn beurt, de inflatie

Deze illustratie weerspiegelde mijn zorgen over een topzware markt waarin een paar gezalfde soldaten (“The Nifty Seven”) steeds hoger gingen terwijl de soldaten – de rest van de markt – steeds lager gingen, wat ons deed denken aan een citaat van Bob Farrell, gezien verderop in dit bericht, over de risico’s die verbonden zijn aan bekrompen leiderschap.

Het is nu duidelijk dat het eerste deel van januari een duidelijke verandering en omkering in patroon heeft laten zien, nu de marktleiders hard zijn gedaald, samen met de Nasdaq Index, en waardeaandelen een inhaalslag beginnen te maken.

In mijn ogen was er niet genoeg tijd voor managers om de overstap te maken. Daarom zien we nu Value FOMO terwijl beleggers zich haasten om waarde te kopen en large-cap-technologie af te schaffen.

Maar ik loop op de zaken vooruit – dus laat me terugkeren naar mijn eerdere observaties.

In veel opzichten is het “deze keer anders” voor de markten.

Een aantal jaren lang hebben de Federal Reserve en centrale bankiers over de hele wereld geld geprijsd dat aanzienlijk lager is dan de inflatie, wat dient om investeerders de vrijheid te geven om kasstromen te verdisconteren tot hoge veelvouden. Als gevolg hiervan is de S&P Index de afgelopen drie jaar met een samengesteld jaarlijks percentage van +23.5% gestegen.

Ik heb gewaarschuwd dat, nu de inflatie uit de hand loopt en de dislocaties van de toeleveringsketen niet gemakkelijk te verhelpen zijn, het onvermijdelijk was dat de Federal Reserve ‘havikachtiger’ zou zijn dan de consensus had verwacht – en dat het onvermijdelijk was dat de markten slecht reageren.

Deze week kregen we een voorproefje van wat er in onze beleggingstoekomst zou kunnen gebeuren, toen de markten verrast waren toen ze hoorden dat de Fed niet alleen overweegt om QE te beëindigen, maar zelfs dit jaar haar balans zal inkrimpen. Eerder deze week resulteerde deze onthulling in de notulen van de Fed in een snelle en aanzienlijke daling van beide aandelen, waarbij de meest speculatief geprijsde Nasdaq-aandelen en obligaties de meest acute schade leden.

Gisteren werd de film opnieuw afgespeeld.

Vorige week kende de lange obligatie het slechtste totale rendement in een kalenderweek in bijna 50 jaar – een daling van de prijs (en een stijging van de rente) gedurende vijf opeenvolgende sessies – waarbij ruim 9% van de waarde verloren ging. Als dat verlies van -9.3% als een jaar zou worden beschouwd, zou dit het vijfde slechtste jaar in vijf decennia zijn:

Deze keer is anders – zowel vanuit het standpunt van het Fed-beleid als vanuit het standpunt van de politiek

De opzet van het Fed-beleid in 2022 is heel anders dan eind 2018 of begin 2021.

Drie jaar geleden was de inflatie rustig. In alle opzichten ligt de inflatie nu ver boven de doelstellingen van de Fed en treft zij degenen die zich het minst stijgende prijzen kunnen veroorloven. Ondanks dat ze begin 2019 haar staart heeft omgedraaid na de scherpe uitverkoop op de aandelenmarkten in het vierde kwartaal van 4, wordt de Fed vandaag de dag geconfronteerd met grotere politieke en economische obstakels bij het ondersteunen van aandelen.

Inflatie schaadt de meest kwetsbare politieke kiesdistricten en, met veel meer nadruk op ‘rechtvaardigheid’, zal de politiek van 2022 ook anders zijn dan ooit tevoren. De politieke optiek van de Fed die de aandelenmarkten opnieuw opheft terwijl de inflatie de prijs van voedsel, energie en huisvesting doet stijgen, is voor de meeste mensen zeer onaantrekkelijk. In het huidige politieke klimaat kan de weerstand tegen alles wat wordt gezien als een nieuwe reddingsoperatie voor de 1% groter zijn dan de meeste mensen beseffen.

De grote rotatie uit de groei

“Markten zijn het sterkst als ze breed zijn, en het zwakst als ze zich beperken tot een handvol topnamen.”
- De tien regels voor beleggen van Bob Farrell

In mijn schrijfsels anticipeer ik en probeer ik te schrijven over waar de puck naartoe gaat en niet waar hij is geweest.

Deze snelle rentestijging zal waarschijnlijk ook een aanhoudend negatief effect hebben op alle segmenten van de markt – vooral groeiaandelen – door de risicovrije kapitaalkosten te verhogen en door de contante waarde van hun winsten te verlagen.

De bescheiden stijgende rentetarieven in de tweede helft van vorig jaar begonnen al de wind uit de lucht te halen van de meest speculatieve aandelen waarvan de hoop op winst in de toekomst ver weg was.

De volgende grafiek toont het hoge percentage Nasdaq-aandelen dat minstens 50% onder hun recente hoogtepunten wordt verhandeld:

Maandenlang heb ik gewaarschuwd voor de gevaren van een kleiner marktleiderschap, waarbij ik opmerkte dat de markten werden gesteund door de prestaties van een handvol aandelen – met name Meta (FB), Apple (AAPL), Alphabet (GOOGL), Nvidia (NVDA). en Microsoft (MSFT) – terwijl veel andere “waarde”-aandelen en de rest van de markt een lagere trend bleven vertonen.

Nu de rente stijgt, denk ik dat de grootste technologiebedrijven, die een betekenisvolle marktweging hebben en tot voor kort slechts een bescheiden impact hebben ondervonden, de komende maanden waarschijnlijk nog veel meer zullen lijden.

De waarderingen blijven hoog

Ik ben en blijf van mening dat het algemene marktoptimisme en de hoge waarderingen in het licht van talrijke fundamentele tegenwind niet gerechtvaardigd zijn. Bovendien zijn wij van mening dat de extreme tweedeling van de markt – die de afgelopen jaren zo opvallend is geweest – op termijn negatieve gevolgen voor de markt zal hebben. De schade die de voormalige groeileiders de afgelopen week hebben geleden, zou wel eens het begin kunnen zijn van een langere periode van marktzwakte.

Hoewel waarderingen en sentiment geen erg goede timinginstrumenten zijn, heb ik veel tijd besteed aan het vastleggen en bespreken van hoe we ons qua aandelenmarktwaarderingen in het 95e tot 100e percentiel bevinden – Shiller's CAPE, totale marktkapitalisatie/bbp, enz.

Voor mij is de volgende grafiek: S&P-prijs/verkoop, waar niet door kan worden gemanipuleerd aanpassingen – benadrukt de mate van overwaardering die vandaag de dag aanwezig is:

Bron: ZeroHedge

Het tijdperk van Onverantwoordelijke bullishness Kan binnenkort voorbij zijn

2021 begon met een huwelijk van begrotings- en monetair beleid zoals de wereld nog nooit heeft gezien en nu het jaar eindigt met een mislukte Bouw een betere factuur terug en een centrale bank die snel stopt met het opkopen van obligaties.

Hoewel er altijd een mogelijkheid bestaat dat onze zorgen in impact zullen afnemen – met positievere markt- en economische resultaten tot gevolg – ​​blijven we twijfelachtig, omdat we een toenemende waarschijnlijkheid achten dat de economische groei zal vertragen in verhouding tot de verwachtingen en dat de inflatiedruk zal aanhouden in het licht van de huidige economische groei. van aanboddislocaties die in grote mate worden beïnvloed door beperkingen per land en bedrijf. Dit zal waarschijnlijk tot teleurstellende bedrijfswinsten leiden.

Afgezien van renteverhogingen beëindigt de Fed in de komende drie maanden een programma van kwantitatieve versoepeling ter waarde van $1.44 biljoen. Dat is meer dan QE1 en QE2 samen en ligt 40% boven de omvang van QE3. Deze liquiditeitskraan wordt dichtgedraaid op hetzelfde moment dat de Europese Centrale Bank haar pandemische noodaankoopprogramma (PEPP) beëindigt. BoE is voorbij, BoC is voorbij en de QE van de Reserve Bank of Australia zou binnen een paar maanden kunnen eindigen.

Nu de rente de nulgrens nadert, zal de monetaire spil van de Federal Reserve waarschijnlijk problematisch blijken te zijn voor de markten, aangezien deze nu met nieuwe beperkingen te kampen heeft met aanhoudende inflatie.

Die overmaat aan tijd en hoeveelheid beleid heeft ons in de knel gebracht door:

* Het aanwakkeren van een gevaarlijke activazeepbel, aangewakkerd door de liquiditeit van het beleid

* Verdieping van de inkomens- en vermogensongelijkheid

* Het beginnen aan een beleid van gelddrukken dat inflatie heeft veroorzaakt waaraan moeilijk te ontsnappen zal zijn

Wat verwachten we nog meer in 2022?

Zoals ik eerder in mijn dagboek heb geschreven, is de enige zekerheid het gebrek aan zekerheid, dus het ontwikkelen van een reeks basisaannames en conclusies voor 2022 is net zo moeilijk als ooit tevoren. Maar ik zal het proberen en mijn mening geven over wat ons te wachten staat.

Dit is het belangrijkste onderdeel van de opener van vandaag:

1. Een algemene waardering wordt lager gezet. Gemiddeld gaat een stijging van de Fed Funds-rente met 100 basispunten in de loop van de geschiedenis gepaard met een waarderingsaanpassing van ongeveer 15% lager. Gezien de huidige hoge waarderingen heeft deze reset het potentieel om verder te gaan dan het historische gemiddelde.
2. Een harde rotatieverschuiving van groei naar waarde. Tot op zekere hoogte weerspiegelt dit de koerswijziging van de Fed, die waarschijnlijk hogere rentetarieven zal opleveren, wat een negatief effect zal hebben op de verdisconteerde kasstroommodellen van langlopende groeiaandelen.
3. Teleurstellende groei van de winst per aandeel, waarschijnlijk minder dan 5%, vergeleken met hogere verwachtingen. Een van de grootste verrassingen dit jaar was de veerkracht van de bedrijfswinsten. Mogelijke negatieve invloeden zijn echter onder meer de waarschijnlijke margedruk als gevolg van hogere kosten, een verkrapping door de Fed, enig bewijs dat de vraag toeneemt, enz.
4. Een bescheiden groei van de winst per aandeel, of helemaal geen groei, zou in combinatie met lagere waarderingen zich kunnen vertalen in een negatief totaalrendement voor de S&P in 2022.
5. Met een aanhoudend hoge inflatie – een regressieve belasting – brengt een voortdurende verbreding van de inkomens-vermogenskloof een breed scala aan sociale, economische en politieke problemen en investeringsgevolgen met zich mee.
6. Een agressievere Fed dan uit de algemene verwachtingen blijkt. Minder liquiditeit zou kunnen resulteren in een duidelijke vermindering van de stromen naar aandelenfondsen, wat in 2021 een ongekende brandstof voor de markten heeft opgeleverd.
7. Aanhoudende problemen in de toeleveringsketen die, gedeeltelijk, de inflatie en de inflatoire druk aanwakkeren tot niveaus die ver boven de consensus liggen. Het is belangrijk om te onthouden dat veel van de belangrijkste toeleveringsketens in het buitenland liggen, waar restrictievere bedrijfs- en sociale sluitingen zijn ingevoerd. Met andere woorden: de VS hebben hun economische lot in een platte en onderling verbonden wereld niet volledig in de hand.

Samengevat

Ik beëindigde mijn "Voorspellen" column twee weken geleden met het volgende:

Zoals ik eerder opmerkte, is de opzet voor 2022 heel anders dan in voorgaande jaren. Eigenlijk is het heel anders dan ooit in de afgelopen dertien jaar; een periode waarin de rendementen op één na allemaal positief waren. (Opmerking: 13 van de afgelopen 17 jaar hebben positieve S&P-rendementen laten zien!)

Het allerbelangrijkste is dat het begrotings- en monetair beleid niet langer onbegrensd zijn en dat we waarschijnlijk al ver voorbij de piek van de economische activiteit en de piek van de liquiditeit zijn.

Nu het monetair beleid draait en de Fed nu prioriteit geeft aan de strijd tegen de inflatie, zullen de rentetarieven blijven stijgen, wat druk zal uitoefenen op aandelen in het algemeen en op groeiaandelen met een lange looptijd in het bijzonder.

Na drie jaar van samengestelde jaarlijkse prestaties van ongeveer +23%-24%/jaar in de gemiddelden, zal een combinatie van politieke overwegingen en terecht geplaatste zorgen over de inflatie de Fed er waarschijnlijk toe aanzetten veel agressiever te zijn dan de consensus verwacht.

Ik beschouw de aandelendaling in januari als een mogelijke voorbode van de rest van 2022. Als ik het juist heb, zou dit waarschijnlijk resulteren in een nieuw regime van verhoogde volatiliteit op zowel de aandelen- als de obligatiemarkten.

De “onverantwoordelijke bullishness” zou wel eens voorbij kunnen zijn, en de beperkte opmars van de markt (die de indices steunde) benaderde waarschijnlijk tien dagen geleden een extreem punt… net nu de financiële omstandigheden verkrappen.

Wees voorzichtig, want contant geld is koning.

TINA ("er is geen alternatief"), maak kennis met CITA (“contant geld is het alternatief").

(AAPL, GOOGL, NVDA en MSFT zijn holdings in de Action Alerts PLUS ledenclub. Wilt u gewaarschuwd worden voordat AAP deze aandelen koopt of verkoopt? Leer nu meer.)

(Dit commentaar verscheen oorspronkelijk op Real Money Pro op 14 januari. Klik hier om meer te weten te komen over deze dynamische marktinformatiedienst voor actieve handelaren en om Doug Kass's . te ontvangen Dagelijks dagboek en kolommen van Paul Prijs, Bret Jensen en anderen.)