(Bloomberg) — Meerdere stresspunten komen naar boven op de kredietmarkten na jaren van exces, van banken die vastzitten met stapels afkoopschulden, een pensioenuitbarsting in het VK en vastgoedproblemen in China en Zuid-Korea.
Meest gelezen van Bloomberg
Nu goedkoop geld tot het verleden behoort, is dit misschien nog maar het begin. Distressed debt alleen al in de VS steeg met meer dan 300% in 12 maanden, hoogrentende emissies zijn veel uitdagender in Europa en de hefboomratio's hebben volgens bepaalde maatstaven een record bereikt.
De spanningen houden grotendeels verband met agressieve renteverhogingen door de Federal Reserve en centrale banken over de hele wereld, die het landschap voor kredietverlening ingrijpend hebben veranderd, de kredietmarkten op hun kop hebben gezet en economieën naar een recessie hebben geduwd, een scenario dat de markten nog moeten incalculeren.
Wereldwijd bevindt bijna $ 650 miljard aan obligaties en leningen zich in noodgebied, volgens gegevens verzameld door Bloomberg. Het komt allemaal neer op de grootste test van de robuustheid van bedrijfskrediet sinds de financiële crisis en kan de vonk zijn voor een golf van wanbetalingen.
"Velen zullen waarschijnlijk iets zelfgenoegzamer zijn dan ze zouden moeten zijn", zegt Will Nicoll, chief investment officer van Private & Alternative Assets bij M&G. "Het is erg moeilijk om te zien hoe de default-cyclus niet zijn beloop zal hebben, gezien het niveau van de rentetarieven."
Banken zeggen dat hun bredere kredietmodellen tot nu toe robuust blijken te zijn, maar ze zijn begonnen meer geld opzij te zetten voor gemiste betalingen, blijkt uit gegevens verzameld door Bloomberg.
De voorzieningen voor verliezen op leningen bij systematisch belangrijke banken stegen in het derde kwartaal met 75% in vergelijking met een jaar eerder, een duidelijke indicatie dat ze zich schrap zetten voor betalingsproblemen en wanbetalingen.
De meeste economen voorspellen een gematigde inzinking voor het komende jaar. Een diepe recessie zou echter aanzienlijke kredietproblemen kunnen veroorzaken, omdat het wereldwijde financiële systeem "enorm overbelast is", aldus Paul Singer's Elliott Management Corp.
Op dit moment zijn de vooruitzichten voor de economische groei een punt van zorg. Rollende recessies zijn volgend jaar waarschijnlijk over de hele wereld, waarbij de VS waarschijnlijk midden volgend jaar in een recessie terechtkomen, schreven economen van Citigroup Inc. in een notitie. De eerste helft van 2023 zal "hobbelig" zijn en "gekenmerkt door hogere langere volatiliteit”, zei Sue Trinh, medehoofd van de wereldwijde macrostrategie bij Manulife Investment, op Bloomberg Television. "Er is nog een kleine weg te gaan als het gaat om het volledig inprijzen van het wereldwijde recessierisico", zei ze, eraan toevoegend dat de financiële omstandigheden waarschijnlijk zullen verbeteren in de tweede helft van het jaar.
Mike Scott, een portefeuillemanager bij Man GLG, zei dat “de markten een zachte landing in de VS lijken te verwachten die misschien niet zal gebeuren. De markt voor hefboomleningen is iets dat we ook in de gaten houden.”
Die markt is de afgelopen jaren explosief gegroeid. Er was vorig jaar $ 834 miljoen aan hefboomleningen uitgegeven in de VS, meer dan het dubbele van het percentage in 2007 voordat de financiële crisis toesloeg.
Naarmate de vraag toenam, nam ook het risico toe. In nieuwe Amerikaanse leningovereenkomsten dit jaar zijn de totale hefboomniveaus een record ten opzichte van de inkomsten, blijkt uit gegevens verzameld door Pitchbook LCD. Er dreigt daar ook een winstrecessie, waarschuwde Morgan Stanley-strateeg Michael Wilson.
Hefboomleningen hebben de "grootste opbouw van excessen of krediet van lagere kwaliteit gezien", aldus UBS-strateeg Matt Mish. Het wanbetalingspercentage zou volgend jaar kunnen stijgen tot 9% als de Fed haar agressieve monetaire beleid blijft volgen, zei hij. Sinds de financiële crisis is het niet zo hoog geweest.
Beperkende tarieven
Mogelijk zijn veel beleggers dit jaar betrapt door de Fed. Ze hebben er consequent op gewed dat de dreiging van een recessie de centrale bank zou dwingen om het rustiger aan te doen, maar ze werden herhaaldelijk verbrand door harde praat en harde actie.
Terwijl het tempo van de verhogingen is vertraagd, heeft voorzitter Jerome Powell ook duidelijk gemaakt dat de tarieven nog steeds omhoog moeten en nog enige tijd hoog zullen blijven.
De Secured Overnight Financing Rate, een dollarbenchmark voor prijsstelling, is ongeveer 430 basispunten, een stijging van 8,500% sinds het begin van het jaar.
En in deze nieuwe wereld van hogere rentetarieven en een grotere risicoaversie, is er al druk op de wereldwijde banken, die zijn opgezadeld met ongeveer $ 40 miljard aan afkoopschulden, variërend van Twitter Inc. tot auto-onderdelenmaker Tenneco Inc. Kredietverstrekkers hadden obligaties en leningen die verband houden met de overnames snel zouden kunnen worden afgelost, maar waren niet in staat dit te doen toen de belangstelling voor risicovolle activa instortte naarmate de financieringskosten stegen.
Er is nog een reden tot bezorgdheid. De zoektocht naar rendement tijdens kwantitatieve versoepeling was zo wanhopig dat leners in staat waren de beleggersbescherming, ook wel convenanten genoemd, te verzachten, wat betekent dat beleggers veel meer worden blootgesteld aan de risico's.
Volgens Armen Panossian en Danielle Poli van Oaktree Capital Management LP heeft meer dan 90% van de hefboomleningen die in 2020 en begin 2021 zijn uitgegeven, bijvoorbeeld beperkte beperkingen op wat leners met het geld kunnen doen.
Met markten overspoeld met contanten, kozen meer bedrijven voor goedkope leningen met weinig convenanten, iets dat de balansen veranderde.
Historisch gezien gebruikten bedrijven meestal een combinatie van niet-achtergestelde leningen, obligaties die lager scoorden op de betalingsschaal en aandelen om zichzelf te financieren. In de afgelopen tien jaar heeft de vraag bedrijven echter in staat gesteld de achtergestelde schuld af te bouwen, wat betekent dat investeerders waarschijnlijk minder geld terugkrijgen als leners in gebreke blijven.
Volgens JPMorgan Chase & Co. heeft bijna 75% van de emittenten in de VS alleen leningen in hun schuldkapitaalstructuur, vergeleken met 50% in 2013.
Oaktree Capital Management LP heeft gewaarschuwd dat sommige bedrijven zelfs kwetsbaarder zijn dan gedacht, omdat ze bij het berekenen van hun hefboomratio aanpassingen hebben gemaakt voor alles, van synergieën tot kostenbesparingen. Door de economische vertraging zijn veel van die aannames waarschijnlijk niet uitgekomen.
Hogere financieringskosten kunnen ook een impact hebben op de markt voor door onderpand gedekte leningverplichtingen, die de hefboomleningen bundelen en ze vervolgens securitiseren met tranches met een variërend risico.
Matthew Rees, hoofd Global Bond Strategy bij Legal & General Investment Management, zegt bezorgd te zijn over hogere wanbetalingen in lagere segmenten van CLO's.
De onderliggende leningen hebben hogere hefboomratio's en zwakkere convenanten dan in de high-yieldmarkt, zei hij. "We maken ons minder zorgen dat deze wanbetalingen" de veiligste tranches bereiken, omdat ze "over-collateralisatieniveaus hebben die over het algemeen acceptabel zijn".
LGIM, dat 1.6 biljoen dollar beheert, investeert niet in CLO's.
De uitholling van de convenantbescherming betekent ook dat de CLO-houders en andere investeerders in leningen met hefboomwerking, zoals onderlinge fondsen, kwetsbaarder zijn voor verliezen dan in het verleden. Herstelwaarden kunnen daardoor lager zijn dan gemiddeld als er wanbetalingen optreden, zei Oaktree.
Daniel Miller, Chief Credit Officer bij Capra Ibex Advisors, maakt zich ook zorgen over convenanten, met name die welke de prioriteit van crediteuren omzeilen.
"Het zijn potentiële tikkende tijdbommen die in de documentatie zitten", zei hij.
Zakken van volatiliteit komen al naar boven. In Zuid-Korea raakten de kredietmarkten in beroering toen de ontwikkelaar van Legoland Korea, waarvan de grootste aandeelhouder de plaatselijke provincie is, een lening niet afbetaalde. De gevolgen zorgden ervoor dat de bedrijfsspreads met een kortere duration naar een hoogste punt in 12 jaar bereikten.
Azië had al te maken met de gevolgen van recordfaillissementen op in dollars luidende Chinese vastgoedobligaties, waardoor junk notes van het land bijna de helft van hun waarde verloren.
Ondanks de inspanningen van de overheid om de markt te ondersteunen, dreigt de besmetting zich verder te verspreiden naarmate de stijgende schuldbetalingen de kredietnemers in Zuidoost-Azië en India meer onder druk zetten. Een Vietnamese parlementaire commissie waarschuwde onlangs voor terugbetalingsproblemen bij sommige ontwikkelaars.
De ineenstorting is een signaal dat regeringen en centrale banken voorzichtig zullen moeten zijn met fiscale kwesties, nu het marktsentiment zo fragiel is. Het Verenigd Koninkrijk is een ander voorbeeld van hoe snel dingen mis kunnen gaan.
De rendementen op staatsobligaties stegen enorm na de onbekostigde minibegroting van het land in september, wat leidde tot enorme marktwaardeverliezen voor pensioenen met behulp van zogenaamde op verplichtingen gebaseerde beleggingsstrategieën. Door de chaos moest de Bank of England ingrijpen om de financiële stabiliteit te beschermen.
Variaties op deze kwesties zullen zich waarschijnlijk herhalen naarmate de kredietvoorwaarden strenger worden en de voorzichtigheid toeneemt.
LDI is de eerste "van vele marktproblemen", zei CEO Marc Rowan van Apollo Global Management Inc. vorige maand. "Voor het eerst in tien jaar vragen beleggers niet alleen naar de beloning, maar ook naar het risico dat investeringen met zich meebrengen."
–Met assistentie van Jan-Patrick Barnert, Finbarr Flynn, Yvonne Man en David Ingles.
Meest gelezen van Bloomberg Businessweek
© 2022 Bloomberg LP
Bron: https://finance.yahoo.com/news/credit-market-cracks-widen-distressed-081138767.html