Colgate-Palmolive: stabiliteit bij volatiliteit

In maart 2018 maakte ik voor het eerst van Colgate-Palmolive (CL) een Long Idea. Sindsdien is het aandeel met 12% gestegen, vergeleken met een winst van 48% voor de S&P 500. Ondanks de ondermaatse prestatie biedt het aandeel beleggers nog steeds een gunstig risico/rendement, vooral in het licht van de huidige marktvolatiliteit. Ik denk dat het aandeel vandaag minstens $ 104 / aandeel waard is - een voordeel van meer dan 35%.

Het aandeel Colgate heeft een sterk opwaarts potentieel op lange termijn op basis van:

• het grote aandeel van het bedrijf in de wereldwijde markt voor tandpasta en handtandenborstels
• de bijna-recessiebestendige veerkracht van de producten van Colgate
• het grote distributienetwerk van het bedrijf
• verwachte langetermijngroei in de belangrijkste markten van het bedrijf
• de huidige prijs heeft een stijging van 35% bij consensusgroeipercentages.

Figuur 1: Prestaties van lang idee: vanaf publicatiedatum tot en met 5/10/2022

Wat werkt

Sterk wereldwijd merk- en distributienetwerk ondersteunen omzetgroei: Colgate-Palmolive heeft sterke merken en een uitgebreid distributienetwerk die een sterk concurrentievoordeel opleveren. Volgens de Kantar-onderzoek naar de voetafdruk van het merk, Colgate-producten zijn in meer dan 60% van alle wereldwijde huishoudens en het is de tweede na Coca-Cola
KO
als 's werelds meest gekozen merk. Kleinere concurrenten kunnen niet tippen aan de onderscheidende merken, het distributienetwerk en de schapruimte van Colgate. Dankzij deze voordelen verbeterde het bedrijf zijn organische omzet met 4% op jaarbasis (YoY) in 1Q22[1].

Het bedrijf is goed gepositioneerd om zijn omzetgroei gedurende de rest van 2022 voort te zetten. De productie en distributie van het bedrijf zijn weer op volle capaciteit en het bedrijf is van plan de advertentie-uitgaven te verhogen. Gezien deze ontwikkelingen heeft Colgate zijn omzetverwachting voor 2022 verhoogd van 4% naar 5% halverwege.

Gestage cashflows in meerdere marktomgevingen: Dankzij het sterke merk, het uitgebreide distributienetwerk en de veerkrachtige vraag naar zijn producten kan het bedrijf een consistente vrije kasstroom (FCF) genereren. Ongeacht het economische klimaat zijn mondverzorging, zeep, deodorant en schoonmaakproducten essentieel voor het dagelijks leven en er is veel vraag naar.

Colgate heeft sinds 1998 elk jaar een positieve vrije kasstroom gegenereerd (vroegst beschikbare gegevens). In de afgelopen tien jaar genereerde Colgate $ 24.7 miljard (38% van de marktkapitalisatie) aan FCF, volgens figuur 2. De consistente cashflows van Colgate maken zijn aandelen een natuurlijke keuze voor beleggers die op zoek zijn naar stabiliteit te midden van economische onzekerheid.

Figuur 2: Cumulatieve vrije kasstroom van Colgate sinds 2012

De digitale transformatie van Colgate: Colgate ontwikkelt snel een sterk digitaal kanaal dat dezelfde productie- en distributievoordelen zal benutten als de huidige kanalen. van Colgate digitale verkoop groeide in 27 met 2021% op jaarbasis en vertegenwoordigde 13% van de totale omzet. De verbeterde online mogelijkheden van het bedrijf bereiden het beter voor om te concurreren met het toegenomen aantal direct-to-consumer-concurrenten in zijn eindmarkten.

Colgate is winstgevender dan concurrenten: Colgate heeft de hoogste geïnvesteerde kapitaalomwentelingen onder zijn branchegenoten die worden vermeld in figuur 3. Hoge geïnvesteerde kapitaalomwentelingen helpen het bedrijf om een ​​superieur rendement op geïnvesteerd kapitaal (ROIC) te behalen in vergelijking met concurrenten. De ROIC van Colgate van 17% is veel hoger dan het naar marktkapitalisatie gewogen gemiddelde van zijn concurrenten van 12%.

Afbeelding 3: Colgate versus. Peers: NOPAT-marge, IC Turns & ROIC: TTM

Pet Nutrition is een groeimotor: Tijdens de TTM was het segment huisdiervoeding van Colgate goed voor ~20% van de totale omzet, en sinds 2016 is huisdiervoeding sneller gegroeid dan de rest van de totale omzet van het bedrijf. Vooruit kijken, Grand View Research voorspelt dat de wereldwijde markt voor huisdiervoeding tot 4.4 zal groeien met een CAGR van 2030%.

Bovendien extra capaciteit door Colgate's nieuw aangekochte dierenvoeding fabriek zal de aanhoudende groei in het segment huisdiervoeding van Colgate ondersteunen.

Figuur 4: Opbrengsten uit huisdiervoeding als percentage van het totaal sinds 2016

GAAP-inkomsten zijn onderschat: Colgate is winstgevender dan beleggers beseffen. De GAAP-inkomsten van Colgate zijn gedaald van $ 2.7 miljard in 2020 tot $ 2.0 miljard TTM. De TTM Core Earnings van het bedrijf, die de genormaliseerde bedrijfswinst van het bedrijf meten, van $ 2.6 miljard, is echter veel hoger. Mochten de GAAP-inkomsten in de toekomst de kerninkomsten van het bedrijf beter weerspiegelen, dan zouden de aandelen hoger kunnen stijgen bij een winstverrassing.

Wat werkt niet?

Achterblijvende omzet uit Noord-Amerika en Europa in 1Q22: Colgate zette agressieve prijsverhogingen door om in 1Q22 een sterke organische omzetgroei te realiseren in opkomende markten, die in 4.5Q1 met 22% op jaarbasis groeide. Het bedrijf stelde het verhogen van de prijzen in Noord-Amerika en Europa echter uit tot het einde van 1Q22. Als gevolg hiervan steeg de organische omzet in Noord-Amerika met slechts 0.5% op jaarbasis en daalde de organische omzet in Europa met 3% op jaarbasis. Het management noteerde in zijn 1Q22 winstoproep, dat ze in april "sterke verkopen" uit Noord-Amerika en Europa zien. Ervan uitgaande dat de vraag sterk blijft, zullen de prijsverhogingen die aan het einde van het eerste kwartaal zijn doorgevoerd, in de komende kwartalen doorvloeien in de winst.

Marges dalen: In zijn recente 1Q22 winstoproep, gaf het management van Colgate toe, "2022 wordt een moeilijker jaar dan we hadden verwacht met een groter dan verwachte toename van grondstoffen, zoals u van anderen hebt gezien, met name vetten en oliën en logistiek." Concreet ervaart het bedrijf een stijging van 60% op jaarbasis in de kosten van vetten en oliën, die in elk van zijn productsegmenten worden gebruikt. Colgate heeft ook te maken met hogere transportkosten. Vrachttarieven van de productiefaciliteiten in Mexico naar de distributiefaciliteiten in de VS zijn dat wel 30% hoger dan in 2021.

Hoewel de omzet groeide in 1Q21, beïnvloedden de stijgende kosten de bedrijfsresultaten. De kerninkomsten daalden van $ 708 miljoen in 1Q21 naar $ 646 miljoen in 1Q22. Hogere grondstof- en transportkosten tasten de brutomarges van het bedrijf aan en de netto bedrijfswinst na belastingen (NOPAT) van Colgate is gedaald van 19% in 2019 (vóór de pandemie) tot 17% boven de TTM.

Op de lange termijn verwacht ik echter dat Colgate de gestegen grondstof- en transportkosten effectief zal compenseren met prijsverhogingen. Stijgende inflatie heeft waarschijnlijk gezorgd voor een meer elastische prijsomgeving voor de producten van Colgate, aangezien de concurrenten ook gedwongen zijn hun prijzen naar boven bij te stellen. Het belangrijkste is dat Colgate's superieure ROIC en operationele efficiëntiepositie is om inputprijsinflatie te doorstaan ​​en om een ​​vrije kasstroom beter te blijven genereren dan concurrenten.

Groei van Private Labels: Een langetermijnuitdaging waarmee veel bedrijven in consumentenproducten worden geconfronteerd, is de groei van huismerkproducten. Consumenten accepteren private labels steeds meer. De langetermijnverschuiving naar huismerkproducten versnelde tijdens de COVID-19-pandemie, die bijna 40% van de Amerikaanse consumenten probeer nieuwe merken te midden van wijdverspreide problemen met de toeleveringsketen. Veel van deze consumenten blijven vasthouden aan de huismerkproducten die ze tijdens de pandemie hebben gekozen.

Colgate is echter beter gepositioneerd dan de meeste fabrikanten van consumentenproducten, aangezien de private label-concurrentie grotendeels beperkt is tot de markten voor handzeep en tandenborstels.

Marktaandeelverliezen tijdens de pandemie: Hoewel Colgate de grootste wereldwijde leverancier van tandpasta en handtandenborstels blijft, verloor het bedrijf marktaandeel tijdens de pandemie. Het aandeel van Colgate in de wereldwijde tandpastamarkt daalde van 42% in 1Q19 naar 39% in 1Q22, terwijl het aandeel van het bedrijf op de wereldwijde markt voor handtandenborstels daalde van 32% naar 31% over dezelfde tijd.

Hoewel het marktaandeel van Colgate licht is gedaald ten opzichte van het niveau van vóór de pandemie, is het aandeel van Colgate in de wereldwijde markt voor tandpasta en handtandenborstels sinds 1Q21 ongewijzigd gebleven. Bovendien steeg in de VS het aandeel van Colgate op de markt voor handtandenborstels van 42% in 1Q19 naar 44% in 1Q22.

Geopolitieke risico's: Als reactie op het conflict tussen Rusland en Oekraïne heeft Colgate de verkoop van alle producten in Rusland opgeschort, met uitzondering van "essentiële gezondheids- en hygiëneproducten voor dagelijks gebruik". In zijn 1Q22 10-Q, stelt Colgate dat zijn acties als reactie op het conflict tussen Rusland en Oekraïne "geen materiële impact hebben gehad op ons bedrijf." Ter referentie: de verkoop aan Eurazië vormde ~ 2% van de totale verkoop in 2021.

Hoewel het conflict in Oekraïne het risico op meer conflicten over de hele wereld zou kunnen vergroten, is Colgate's blootstelling aan een bepaald land buiten de VS beperkt. Ongeveer 70% van de omzet van het bedrijf werd in 200 gegenereerd in meer dan 2021 landen buiten de VS. Het belangrijkste geopolitieke risico van het bedrijf zijn de inputkosten, een risico dat wordt gedeeld door zijn concurrenten.

Voorraad is geprijsd voor daling van de winst

De koers/economische boekwaarde (PEBV)-ratio van Colgate is slechts 0.9, wat betekent dat de markt verwacht dat de winst zal dalen en permanent 10% onder het TTM-niveau zal blijven. Hieronder gebruik ik mijn reverse discounted cashflow (DCF)-model om de verwachtingen voor toekomstige groei in kasstromen te analyseren die zijn ingebed in een aantal aandelenkoersscenario's voor Colgate.

In het eerste scenario kwantificeer ik de verwachtingen die in de huidige prijs zijn ingebakken. ik neem aan:

• De NOPAT-marge blijft op TTM-niveaus van 17% (onder vijfjarig gemiddelde van 19%) van 2022 – 2031, en
• omzet daalt met 1% (vs. 2022 – 2024 consensus schatting CAGR van 4%) jaarlijks verergerd van 2022 tot 2031.

In deze scenario, daalt de NOPAT van Colgate met 1% per jaar tot 2031, en het aandeel is vandaag $ 77 per aandeel waard - gelijk aan de huidige prijs.

Aandelen kunnen $ 104 + bereiken

Als ik aanneem dat Colgate:

• NOPAT-marge blijft op TTM-niveaus van 17% van 2022 - 2031,
• de omzet groeit met een CAGR van 4% van 2022 – 2024 (gelijk aan consensusschatting CAGR van 2022 – 2026), en
• omzet groeit met slechts 2% (versus 3% CAGR in de afgelopen twee decennia) jaarlijks samengesteld van 2027 - 2031, daarna

de voorraad is de moeite waard $ 104/aandeel vandaag – 35% boven de huidige prijs. In dit scenario groeit Colgate NOPAT jaarlijks met 2% in de komende 10 jaar. Ter referentie: Colgate heeft NOPAT de afgelopen vijf jaar jaarlijks met 2% en de afgelopen twee decennia met 5% per jaar laten groeien. Mocht de NOPAT-groei van Colgate verbeteren tot historische niveaus, dan heeft het aandeel nog meer opwaarts potentieel.

Afbeelding 5: Colgate's historische en impliciete NOPAT: DCF-waarderingsscenario's

David Trainer, Kyle Guske II en Matt Shuler ontvangen geen vergoeding om te schrijven over een specifiek aandeel, sector, stijl of thema.

[1] Colgate definieert organische omzet als netto-omzet exclusief, indien van toepassing, de impact van wisselkoersen, acquisities en desinvesteringen.