Resultaten bevestigen bevestigen mijn stelling: verkoop dit aandeel

Affirm (AFRM) handelde op ongeveer hetzelfde niveau als nu toen ik beleggers waarschuwde voor het bezitten van de aandelen op 31 januari 2022.

Sindsdien bevestigt de teleurstelling in de laatste winstrapportage van het bedrijf mijn stelling dat het aandeel meer dan 80% overgewaardeerd is. 

Het verbaast mij niet dat het bedrijf lagere verwachtingen heeft qua omzet en winst, omdat het bedrijf marktaandeel verliest, geen concurrentievoordelen heeft, niet winstgevend is en te maken krijgt met hevige concurrentie.

De recente strijd bij Peloton (PTON), historisch gezien een van de grootste handelspartners van Affirm, zorgt alleen maar voor meer druk op een toch al worstelend bedrijf.

Ik waarschuwde beleggers voor het eerst voor het risico in Affirm Holdings toen ik het aandeel in oktober 2021 in de gevarenzone plaatste. Sindsdien heeft het aandeel als short 500% beter gepresteerd dan de S&P 50.

Ik denk dat het aandeel nog veel verder zal dalen, zoals ik hieronder uiteenzet door mijn omgekeerde DCF-analyse te gebruiken om te kwantificeren hoe hoog de toekomstige cashflowverwachtingen zijn die in de waardering van het aandeel zijn ingebakken.

De huidige waardering impliceert dat Affirm het grootste BNPL-bedrijf ter wereld zal zijn

Ondanks dat het te maken heeft met grotere, meer winstgevende concurrentie, wordt Affirm geprijsd alsof het de grootste aanbieder van buy now pay later (BNPL) ter wereld zal zijn, gemeten naar bruto handelsvolume (GMV), en bovendien onmiddellijk winstgevend zal zijn.

Om de huidige prijs van ~$60/aandeel te rechtvaardigen, moet Affirm:

• onmiddellijk zijn NOPAT-marge verbeteren tot 8% (boven Block's [voorheen Square Inc.] 1% en Affirm's -41% TTM NOPAT-marge), en
• de omzet de komende acht jaar jaarlijks met 38% verhogen (bijna 2x de verwachte CAGR in de sector tot 2028).

In dit scenario groeit de omzet van Affirm tot 11.4 miljard dollar in het fiscale jaar 2029, of 13 keer hoger dan de omzet van het bedrijf in het fiscale jaar 2021.

Als ik aanneem dat Affirm een ​​omzet per GMV van iets meer dan 10% handhaaft (gelijk aan het fiscale jaar 2021), dan impliceert dit scenario dat de GMV van Affirm in het fiscale jaar 2029 $109 miljard bedraagt, wat 1.6x Klarna's TTM GMV halverwege 2021 is. In deze context schat Statista dat Walmart's e-commerce GMV in 2020 92 miljard dollar bedroeg. Affirm moet meer dan het dubbele van de e-commerce GMV van Walmart in 2020 verwerken, simpelweg om de huidige waardering te rechtvaardigen. Ik ben sceptisch over welke BNPL-firma dan ook ooit zo’n hoog handelsvolume zal bereiken.

56% nadeel als consensusgroei wordt gerealiseerd

Hieronder bespreek ik aanvullende DCF-scenario's om het neerwaartse risico te benadrukken mocht de omzet van Affirm op consensusniveau groeien, of als de marges niet zoveel verbeteren als in het hierboven geschetste scenario.

Als ik aanneem: Bevestig:

• verbetert onmiddellijk zijn NOPAT-marge naar 8%,
• de omzet groeit met 46% in het begrotingsjaar 2022 en met 43% in het begrotingsjaar 2023 (gelijk aan consensus), en
• de omzet daarna elk jaar met 22% groeit tot en met het begrotingsjaar 2029 (gelijk aan de verwachte groei van de sector), en vervolgens

Affirm is vandaag slechts €26/aandeel waard – een nadeel van 56% ten opzichte van de huidige prijs

83% Nadeel als de marges beperkt blijven door concurrentie

Als ik aanneem: Bevestig:

• verbetert onmiddellijk zijn NOPAT-marge tot 4%, wat gelijk is aan de hoogste marge ooit van Block,
• de omzet groeit met 46% in het begrotingsjaar 2022 en met 43% in het begrotingsjaar 2023, en
• groeit de omzet elk jaar met 22% tot en met het fiscale jaar 2029,

Affirm is vandaag slechts €10/aandeel waard – een nadeel van 83% ten opzichte van de huidige prijs.

Figuur 1 vergelijkt Affirm's impliciete toekomstige NOPAT in deze drie scenario's met zijn historische NOPAT. Ter referentie neem ik Block (SQ) en Shopify's NOPAT op.

Figuur 1: Historische versus impliciete NOPAT van Affirm: DCF-scenario's

Elk van de bovenstaande scenario's gaat ervan uit dat Affirm de omzet, NOPAT en FCF laat groeien zonder het werkkapitaal of de vaste activa te vergroten. Deze veronderstelling is hoogst onwaarschijnlijk, maar stelt mij in staat best-case scenario's te creëren die de verwachtingen aantonen die in de huidige waardering zijn ingebed. Ter referentie: het geïnvesteerde kapitaal van Affirm is tussen boekjaar 4 en boekjaar 2019 verviervoudigd. Als ik aanneem dat het geïnvesteerde kapitaal van Affirm in een vergelijkbaar tempo toeneemt in DCF-scenario's twee en drie hierboven, is het neerwaartse risico zelfs nog groter.

Fundamenteel onderzoek biedt duidelijkheid in schuimige markten

2022 heeft beleggers snel laten zien dat fundamentele factoren ertoe doen en dat aandelen niet alleen maar stijgen. Met een beter inzicht in de fundamentele factoren weten beleggers beter wanneer ze moeten kopen en verkopen – en weten ze hoeveel risico ze nemen als ze aandelen op een bepaald niveau bezitten. Zonder betrouwbaar fundamenteel onderzoek kunnen beleggers niet inschatten of een aandeel duur of goedkoop is.

Zoals hierboven aangetoond blijkt uit gedisciplineerd en betrouwbaar fundamenteel onderzoek dat Affirm, zelfs na een sterke daling, nog steeds aanzienlijke nadelen heeft.

Openbaarmaking: David Trainer, Kyle Guske II en Matt Shuler ontvangen geen vergoeding om te schrijven over een specifieke voorraad, stijl of thema.