5 redenen die pijn veroorzaken in worstelende opkomende markten voor opkomende markten

Beleggers in vastrentende waarden lijden in 2021 aan zware marktwaardeverliezen. Voor veel houders van obligaties uit opkomende markten was het nog erger. Schulden uit opkomende markten zijn dit jaar tot nu toe een van de slechtst presterende activaklassen. Invesco'sIVZ
Emerging Markets USD staatsobligatie ETF (PCYPCY
) is tot nu toe met 30% gedaald en VanEck's JP Morgan EM Local Currency Bond ETF (EMLCEMLC
) is bijna 16% gedaald. Zeer weinig emittenten van staatsobligaties zijn gespaard gebleven.

Verschillende krachten hebben samengespannen om zo'n wijdverbreide pijn te veroorzaken.

Hogere rente in de VS

De rente op Amerikaanse obligaties is daar deels debet aan. De korte- en langetermijnrente zijn omhooggeschoten als reactie op de toenemende inflatiedruk. Amerikaanse staatsobligaties dienen als marktbenchmark, waarbij het rendement op obligaties van andere soevereine emittenten wordt genoteerd als een spread ten opzichte van Amerikaanse staatsobligaties. Een van de redenen waarom in dollar luidende obligaties van opkomende markten het slechter hebben gedaan dan obligaties in lokale valuta, is de ernstige back-up van de rente op staatsobligaties.

De 10-jaarsrente in de VS is in 2022 meer dan verdubbeld, van 1.5% tot meer dan 3%, waardoor houders van overheids-, bedrijfs- en hypotheekobligaties verliezen lijden. De Bloomberg Barclays Aggregate Bond ETF (AGGTOEVOEGEN
) is sinds het begin van het jaar meer dan 10% kwijtgeraakt. Een groot deel van de verliezen voor beleggers in schuldpapier uit de opkomende markten zijn het gevolg van de verandering in de Amerikaanse rentetarieven.

Negatieve impact van de sterkte van de Amerikaanse dollar

De stijging van de Amerikaanse rente en de stromen van veilige havens hebben buitenlandse investeerders aangetrokken tot activa in Amerikaanse dollars. De dollar is dit jaar sterker geworden ten opzichte van bijna elke valuta en handelt in de buurt van een hoogtepunt in meerdere decennia. Als gevolg hiervan schommelen valuta's van veel ontwikkelde en opkomende markten in de buurt van hun laagste niveau ooit.

Hoewel dat goed zou moeten zijn voor economieën die exportgedreven zijn, leidt het ook tot inflatie omdat geïmporteerde goederen duurder worden. Een neerwaartse valutaspiraal is vooral een punt van zorg voor beleggers in opkomende markten uitgegeven dollarobligaties.

De centrale banken van de opkomende markten hebben op de overmatige druk gereageerd met een strakker monetair beleid om de doorwerking op de binnenlandse prijzen van zwakkere valuta's aan te pakken. Ook kunnen snel verzwakkende valuta's en hoge valutavolatiliteit aanzienlijke ontwrichtingen in een economie veroorzaken en de financiële en politieke stabiliteit ondermijnen.

Economische groei is aan het dalen

Er is een vertraging gaande in de ontwikkelde en opkomende markteconomieën. De vrees voor een recessie zorgt voor neerwaartse druk op de grondstofprijzen, vooral voor industriële metalen zoals koper. Veel opkomende markteconomieën zijn nog steeds exportgedreven en zeer gevoelig voor veranderingen in de groei en de waarde van grondstoffen.

Zelfs als de groeivooruitzichten verslechterden, zullen de centrale banken waarschijnlijk de renteverhogingscycli verlengen, waardoor de monetaire koers dieper in het krimpgebied terechtkomt. De grondstoffenprijzen schoten omhoog na de Russische invasie van Oekraïne, maar de meeste zijn daarna teruggekeerd naar het vooroorlogse niveau of zijn zelfs nog lager gedaald vanwege de verwachting van een vertraging van de wereldwijde vraag.

Verslechterende ruilvoet door lagere export voor sommige opkomende economieën leidt vaak tot zwakte op de valutamarkt, wat helpt om de inflatie op te drijven en centrale banken ertoe aanzet te reageren door de rentetarieven te verhogen. Opkomende activa – zowel schulden als aandelen – doen het doorgaans beter als de wereldeconomie groeit, niet krimpt.

Wereldwijde kredietspread verbreding

Er is niet alleen een rentecomponent voor EM-schuld, maar ook een kredietcomponent. In tegenstelling tot Amerikaanse staatsobligaties met een AAA-rating, heeft schuld van de meeste opkomende landen een rating van laag investment grade (BBB) ​​of high-yield (BB of lager).

In een wereld waar kapitaalallocators van de ene activaklasse naar de andere gaan op zoek naar het hoogste rendement tegen het minste risico, zullen obligaties uit opkomende markten lijden onder een groeiende creditspreadomgeving. Een recent rapport van Barclays voor institutionele beleggers benadrukt dat relatieve waarderingen tot einde looptijd en vergelijkbare Amerikaanse peers nog steeds niet uitnodigend zijn. Ze merken op dat obligaties van beleggingskwaliteit uit opkomende markten historisch gezien rijk zijn vergeleken met Amerikaanse bedrijfsobligaties, en dat hoogrentende obligaties uit opkomende markten niet zo goedkoop zijn voor Amerikaanse tegenhangers. Hoewel EM-obligaties opnieuw zijn geprijsd, geldt dat ook voor al het andere.

Verhoogd geopolitiek risico

Er zullen altijd geopolitieke risico's op markten zijn. Beleggers houden bij de waardering van financiële activa rekening met deze risico's. Het is wanneer beleggers verrast worden door iets dat ze niet zagen aankomen, waardoor de volatiliteit piekt. De Russische invasie van Oekraïne is daar een voorbeeld van. De risico's van een conflict stapelden zich op, maar weinig analisten en investeerders dachten dat het conflict zo snel zou escaleren en zo sterk zou escaleren dat het een wereldwijde energiecrisis zou veroorzaken.

Internationale handelskaarten worden hertekend en het resultaat zal een blijvend effect hebben op de economie van opkomende landen en geopolitiek. Beleggers kunnen beter omgaan met risico dan met onzekerheid. Op dit moment heeft onzekerheid over de situatie in Rusland geleid tot een enorm scala aan mogelijke uitkomsten, en beleggers eisen een hogere risicopremie om rekening te houden met mogelijke negatieve en 'staart'-resultaten. De schuld van opkomende markten, vooral van landen die direct door de oorlog zijn getroffen, is extreem kwetsbaar voor dergelijke onvoorspelbare krachten.

Volatiliteit op de Amerikaanse rentemarkt

De impliciete volatiliteit op de Amerikaanse staatsobligatiemarkt, gemeten aan de hand van de MOVE-index, is gestegen tot het hoogste niveau sinds de pandemie veroorzaakte paniek in het voorjaar van 2020. Het recordniveau van impliciete en gerealiseerde volatiliteit is overgeslagen naar obligaties van opkomende markten, waardoor beleggers hogere risicopremies te eisen.

Risicomijding, kapitaaluitstroom en koers- en valutavolatiliteit hebben de eenmaands gerealiseerde volatiliteit op de 10-jaars lokale schuldmarkten van de opkomende markten (zoals gemeten door een steekproef van 13 landen) doen stijgen tot iets minder dan twee keer die van de volatiliteit van de Amerikaanse staatsobligaties, aldus Barclays . Dat niveau bevindt zich in de buurt van het hoogtepunt van de vroege stadia van de pandemie. Barclays stelt dat het eerder de variatie in de Amerikaanse rente is dan het niveau van de rente op Amerikaanse staatsobligaties die de stress in de vastrentende waarden van opkomende markten veroorzaakt.

De onrust op de schuldmarkt van opkomende markten kan worden benadrukt door een aantal landen nader te bekijken:

Oekraïne

De strijd van Oekraïne is duidelijk: de Russische invasie heeft de handel beperkt, het dagelijks leven verstoord en de economische groei verpletterd. De situatie is zo nijpend dat het land de betaling van buitenlandse schulden probeert uit te stellen. Kiev wil tegen 15 augustus een akkoord bereiken met de obligatiehouders die een betalingsstop van twee jaar inhoudt.

Obligatiehouders hebben hun posities gedumpt, waardoor Oekraïne een van de slechtst presterende emittenten van staatsobligaties in Amerikaanse dollars is. Oekraïne heeft ongeveer $ 25 miljard aan uitstaande buitenlandse schuld, dus het is een omvangrijke emittent. De dollarobligaties die in 2028 vervallen, leveren 58% op en worden rond de 20 cent op de dollar verhandeld, minder dan voor de Russische invasie in februari. Ondanks internationale steun wordt verwacht dat houders van Oekraïense schuld bij een herstructurering een forse haircut zullen nemen.

Colombia

De obligatiemarkt van Colombia heeft geleden onder de verkiezing van een linkse regering en haar plannen om de exploratie van nieuwe ruwe olie stop te zetten. Ruwe olie is goed voor meer dan 30% van de export van het land. President Petro wil ook sociale programma's uitbreiden en hogere belastingen opleggen aan de rijken. Beleggers hebben ook gestemd, waardoor de prijs van obligaties in lokale valuta en in Amerikaanse dollars flink onder druk kwam te staan.

De prijs van de 7.25% obligatie in lokale valuta die vervalt in 2050 is gedaald van 86.1 aan het begin van het jaar naar een huidige prijs van 57.1, waardoor obligatiehouders een negatief rendement van 33% hebben. De 2050-obligatie levert nu 13% op, tegen 8.5% in januari. Buitenlandse investeerders hebben het nog slechter gedaan. De Colombiaanse peso is 6% van zijn waarde kwijtgeraakt aan de Amerikaanse dollar. Een zwakke munt en een inflatie van bijna 10% waren voor de centrale bank aanleiding om eind juni de rente met 150 bp te verhogen.

De in US dollar luidende obligaties van Colombia zijn in prijs gedaald als gevolg van de stijging van de Amerikaanse rentetarieven en toenemende kredietspreads. De obligatie met een BB-rating van USD 6.125% die in 2041 afloopt, is gedaald tot 78 cent op de dollar, tegen een prijs van 103 in januari. Het rendement op die obligatie is nu 8.5%, tegen 5.85%. Houders zitten op een YTD mark-to-market verlies van 21%.

De Colombiaanse schuld wordt van alle kanten geraakt: een groeivertraging, politieke onrust, een sterke dollar en een algemene stijging van de kredietrisicopremie.

Hongarije

Hongarije heeft een van 's werelds slechtst presterende obligatiemarkten in lokale valuta. Fitch noemde het een van de meest kwetsbare Europese landen vanwege de blootstelling aan Russisch gas. Het land heeft een laag niveau van valutareserves en de lopende rekening is vergroot. De kerninflatie steeg in juni tot 13.8% op jaarbasis, wat de centrale bank ertoe aanzette de rente eerder deze maand met 200 bp te verhogen tot 9.75%. Een aanhoudend geschil met de EU over rechtsstaatkwesties bedreigt toekomstige financiering. De depreciatiedruk op de Forint heeft geleid tot een waardeverlies van 15% ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Het is duidelijk dat er momenteel veel tegenwind is voor Hongarije.

De economische en politieke onzekerheid heeft obligatiebeleggers op de vlucht gedreven. De 3% 2041 obligatie in lokale valuta is dit jaar ingestort van 78 cent op de dollar naar 51 cent. Een ommekeer in het sentiment vereist stabilisatie van de Forint en een oplossing voor de energiecrisis die heel Europa teistert.

Beleggers in staatsobligaties uit opkomende markten likken hun wonden, wachtend op een ommekeer in de externe omgeving die verwoesting heeft veroorzaakt op de obligatiemarkt. Wanneer deze krachten afnemen, zou ook de druk op EM moeten afnemen.